Sistemul financiar si piata de capital

Sistemul financiar si piata de capital

Piata este locul, real sau virtual, in care se intilnesc cererile cumparatorilor si ofertele vinzatorilor de bunuri (marfuri). Ajustarea ofertei in functie de cerere determina pretul bunului (marfa)

Sistemul financiar este o suma de piete reglementate, care functioneaza, fiecare dintre ele, sub autoritatea, controlul sau supravegherea unei institutii publice autonome, aflata, de obicei, sub controlul direct al Parlamentului.

Conform art. 2 alin.1 pct.9 din OUG nr.98/2006, sistemul (sectorul) financiar se compune din trei segmente, respectiv, sectorul bancar, sectorul asigurarilor si sectorul serviciilor de investitii financiare. Astfel :

- piata bancara are la virf autoritatea de reglementare, Banca Nationala a Romaniei, si se compune din banci, alte institutii de credit (cooperative de credit, societati de microfinantare etc.), institutii financiare non-bancare (societati de leasing sau factoring, societati de credit ipotecar) si societati de prestari de servicii auxiliare;

- piata de capital are la virf autoritatea de reglementare, Comisia Nationala a Valorilor Mobiliare, si se compune din emitenti (societati listate si institutii publice emitente de valori mobiliare), investitori (investitori obisnuiti, fonduri de investitii, fonduri de pensii) si entitati reglementate ale pietei de capital (SSIF, SAI, societati de bursa, depozitarul central etc.) ;

- piata asigurarilor are la virf autoritatea de reglementare, Comisia de Supraveghere a Asigurarilor, si se compune din societati de asigurari, societati de reasigurare, brokeri si fonduri de pensii administrate privat.

Nici o activitate de genul celor care se desfasoara pe aceste piete nu este posibila in afara unei autorizatii din partea autoritatii.

Cele trei tipuri de piete interactioneaza in diverse moduri. Spre exemplu, OUG nr.98/2006 se refera, in art.2 alin.1 pct.9 litd.d), la societatile financiare holding mixte, care pot integra societati din toate cele trei sectoare care compun sistemul financiar. Intr-adevar, inclusiv pe piata financiara romaneasca exista grupuri financiare, care detin banci, societati de asigurari si entitati reglementate ale pietei de capital, de genul societatilor de servicii de investitii si al societatilor de administrare de i 727b14h nvestitii, precum si fonduri de investitii. Pe de alta parte, bancile sunt depozitari sau custozi ai activelor pietei financiare. De aceea, supravegherea suplimentara si consolidata a acestor entitati a devenit o necesitate, ea fiind o preocupare majora a dreptului comunitar european.

Afacerile entitatilor reglementate ale sistemului financiar sunt afaceri cu un inalt grad de risc, antrenind economiile unui mare numar de persoane. Din acest motiv, legislatia comunitara europeana impune in acest domeniu o serie de masuri severe privind adecvarea capitalului la risc. Ordonanta de urgenta a Guvernului nr.98/2006,  privind supravegherea suplimentara a institutiilor de credit, a societatilor de asigurare si/sau de reasigurare, a societatilor de servicii de investitii financiare si a societatilor de administrare a investitiilor dintr-un conglomerat financiar , precum si Ordonanta de urgenta a Guvernului nr.99/2006 privind institutiile de credit si adecvarea capitalului[3], transpun o serie de directive referitoare la supravegherea suplimentara si consolidata a sistemului financiar si adecvarea capitalului la risc . Cele doua ordonante de urgenta impun o supraveghere consolidata, pe intregul sistem financiar, prin colaborarea celor trei autoritati enuntate care, conform art.55 din OUG nr.98/2006, sunt obligate sa emita reglementari comune in aplicarea ordonantei de urgenta. De asemenea, in cazul conglomeratelor financiare, autoritatile de reglementare sunt obligate, conform art.25 din OUG nr.98/2006, sa desemneze dintre ele o autoritate coordonatoare a entitatilor reglementate din cadrul conglomeratului financiar.

Termenul de piata de capital comporta trei acceptiuni :

- institutia care organizeaza tranzactiile specifice pietei respective;

- totalitatea participantilor (inclusiv institutiile) la operatiunile specifice acelei piete precum si sistemele tehnice care fac posibila (in mod direct sau indirect) derularea tranzactiilor cu produsele pietei respective;

- ansamblul operatiunilor generate de cererea si oferta de plasament a capitalului.

Piata de capital este o piata reglementata, in sensul ca atit produsele tranzactionate pe aceasta piata, cit si participantii se supun unor reguli stricte de acces si de tranzactionare. Pe de alta parte, marfurile prezente pe aceasta piata, adica instrumentele financiare (dintre care valorile mobiliare sunt cele mai pregnante ca prezenta) pot fi tranzactionate numai daca emisiunea lor este, in prealabil, autorizata de autoritatea de control si supraveghere (CNVM) si sunt admise la tranzactionare pe piata reglementata respectiva. Infrastructura pietei este constituita din entitati reglementate, care organizeaza sistemul de tranzactionare si sistemul de inregistrare si pastrare a instrumentelor financiare. Este vorba de societatile de bursa, depozitarul central, intermediarii autorizati (SSIF), bancile-custode etc. O societate listata pe una dintre pietele reglementate de capital poate emite, in principiu, orice instrument financiar. Societatile nelistate nu pot emite instrumente financiare tranzactionabile pe piata de capital. Alti emitenti de instrumente financiare (cum ar fi statul roman, comunitatile locale sau unele institutii publice) pot emite instrumente financiare fara a fi listate pe piata reglementata respectiva, cu conditia ca emisiunea de instrumente financiare (cum ar fi titlurile de stat, obligatiunile municipale, bonurile de tezaur) sa fie autorizata in prealabil de CNVM . Tranzactiile obisnuite cu instrumente financiare se realizeaza, cu foarte stricte exceptii, numai prin intermediari autorizati (brokeri sau traderi, in mod independent sau, dupa caz, reuniti in societati de servicii de investitii financiare, SSIF). Practic, vinzatorul si cumparatorul instrumentelor financiare nu se cunosc intre ei, tranzactiile directe, negociate intre acestia, fiind foarte rare si dezavuate de legislatia pietei de capital. De asemenea, tranzactiile cu instrumente financiare in cantitati mari, prin care se depasesc praguri de detinere ce transforma cumparatorul in investitor seminificativ sau, dupa caz, majoreaza capitalul social al emitentului, pot fi derulate numai prin intermediari autorizati (SSIF) si numai sub forma ofertelor publice, autorizate in prealabil de CNVM. In fine, afacerile derulate pe piata de capital sunt supuse unei legislatii de un tip foarte special, in sensul ca sunt aplicabile nu numai dispozitiile Legii nr.297/2004 privind piata de capital, ci si normele emise de CNVM  sub denumirea de legislatie secundara, normele emise de organizatorul pietei reglementate respective sau de asociatia profesionala a brokerilor (acestia isi reglementeaza propria activitate, de unde si denumirea de norme de auto-reglementare) si uzantele bursiere. Legislatia secundara emisa de CNVM sau de organismele cu putere de auto-reglementare isi au izvorul in delegarea de putere legislativa pe care o practica Legea nr.297/2004.

Piata de capital este distincta, cel putin in conceptia Legii nr.297/2004 privind piata de capital, de pietele monetar - financiare (credit, instrumente monetare, efecte de comert). Piata de capital are in vedere instrumentele financiare, in general. In consecinta, termenul de "piata de capital" este mai larg decit cel de "piata a valorilor mobiliare". De altfel, datorita faptului ca tranzactiile cu valori mobiliare se desfasoara in conditii stricte, sub supravegherea si controlul unei autoritati de supraveghere, precum si datorita faptului ca sfera produselor tranzactionate nu se suprapune pe cea a valorilor mobiliare, in dreptul comunitar european s-a impus termenul de "piata reglementata", care il inglobeaza pe cel de "piata a valorilor mobiliare".

De precizat ca exista si piete ne-reglementate de valori mobiliare, unde se tranzactioneaza valori mobiliare necotate. In mod evident, aceste tranzactii prezinta un grad mult mai mare de risc decit riscul obisnuit al tranzactiilor bursiere, intrucit pe aceasta piata nereglementata nu exista nici controlul sau supravegherea autoritatii de reglementare, nici garantiile pietei reglementate de capital.

In Romania exista, in prezent, doua piete reglementate de capital, respectiv, Bursa de Valori Bucuresti (BVB), specializata pe tranzactiile cu valori mobiliare, si Bursa Financiar - Monetara si de Marfuri Sibiu (BFMS), specializata pe tranzactiile cu instrumente financiare derivate. Desi Legea nr.297/2004 prevede posibilitatea infiintari si a asa-numitelor "sisteme alternative de tranzactionare", deocamadata nu exista astfel de platforme de tranzactionare. Este in curs de autorizare un sistem de tranzactionare care sa permita circularizarea valorilor mobiliare necotate, adica ale valorilor mobiliare emise de societati care fie pentru ca sunt la inceputul functionarii, fie pentru ca nu indeplinesc conditiile foarte stricte de listare la bursa, nu au ajuns sa fie listate. In Statele Unite, valorile mobiliare necotate se tranzactioneaza pe astfel de piete, denumite si "pink sheets markets", datorita culorii speciale a suportului de hirtie pe care sunt emise sau inregistrare aceste valori mobiliare necotate, culoare folosita in mod special pentru a atrage atentia investitorilor asupra caracteristicii speciale a acestora, de valori mobiliare necotate, care sunt mai riscante decit valorile mobiliare cotate. In Statele Unite, exista un numar mare de piete bursiere, cele mai cunoscute fiind New York Stock Exchange (NYSE) si Nasdaq (modelul foastei piete extrabursiere romanesti Rasdaq). In statele Uniunii Europene, cele mai importante burse sun bursa din Londra, bursa din Frankfurt si bursa din Paris.

Piata valorilor mobiliare reprezinta un segment al pietei reglementate de capital in cadrul careia se emit si se tranzactioneaza valorile mobiliare. Emisiunile si tranzactiile de valori mobiliare se desfasoara sub o stricta supraveghere exercitata de o autoritate de reglementare.

Piata valorilor mobiliare are sensul etimologic de loc, spatiu (real sau virtual) unde au loc tranzactii cu valori mobiliare. Ea presupune un ansamblu de reguli, institutii, instrumente si mijloace prin care sau pe baza carora se tranzactioneaza valorile mobiliare. Din acest punct de vedere, componentele pietei valorilor mobiliare sunt autoritatea de reglementare, bursa, piata extrabursiera, valorile mobiliare, participantii, tranzactiile si sistemele de tranzactionare, ofertele publice. Valorile mobiliare si participantii la piata valorilor mobiliare reprezinta elementele esentiale ale acestei piete.

Piata valorilor mobiliare este o piata speciala, nu numai datorita strictelor reglementari care o caracterizeaza si controlului exercitat de autoritatea de supravegehre, ci si, mai ales, datorita : a) specificitatii actorilor acestei piete, respectiv b) specificitatii produselor (marfa, in sensul teoriei economice) care se tranzactioneaza pe aceasta piata, adica valorile mobiliare.

Specificul participantilor consta, in primul rind, in faptul ca accesul la aceasta piata este strict reglementat, presupunind, in principal, o autorizare expresa din partea autoritatii de reglementare. Legislatia pietei de capital stabileste principiul dupa care, pe pietele reglementate, au acces numai participantii autorizati de CNVM, care indeplinesc conditiile de acces pe piata stabilite de fiecare piata reglementata in parte. Prestarea neautorizata a unor servicii sau activitati ce cad sub incidenta legii pietei de capital, utilizarea neautorizata a unor sintagme sau denumiri rezervate actorilor autorizati ai acestei piete (spre exemplu : societate de servicii de investitii financiare, societate de administrare a investitiilor, societate de investitii, fond deschis de investitii etc.), asociate cu unul sau mai multe dintre instrumentele financiare reglelentate de lege, atrag raspunderea celor in culpa (art.2 alin.7, Legea nr.297/2004). Pe de alta parte, pe piata valorilor mobiliare, emitentii, investitorii individuali si investitorii institutionali sunt rareori in raporturi contractuale directe, tranzactiile, atit cele de pe piata primara, cit si cele de pe piata secundara efectuindu-se prin intermediul societatilor profesionale de intermediere in tranzactiile cu valori mobiliare sau al traderilor.

Specificul produselor tranzactionate, respectiv, instrumentele financiare (in rindul carora valorile mobiliare reprezinta ponderea) este dat, printre altele, de faptul ca aceste produse sunt strict definite de lege si, pentru a fi admise la tranzactionare, trebuie sa indeplineasca o serie de conditii, atit la nivelul emitentilor (nu orice institutie poate emite valori mobiliare sau instrumente financiare; pe parcursul tranzactionarii instrumentelor financiare emise, emitentul este obligat sa indeplineasca o serie de cerinte de transparenta), cit si la nivelul emisiunii (prospectul de emisiune trebuie autorizat prealabil si publicat) si al formei in care sunt emise (valorile mobiliare trebuie, in principiu, sa fie emise in forma dematerializata si prin oferta publica).

Sunt considerate instrumente financiare orice titluri negociate sau susceptibile a fi negociate pe o piata reglementata.

Legea pietei de capital defineste instrumentele financiare, la art. 3, printr-o larga diversitate de exemple, dar speciile de instrumente financiare pot fi clasificate in : (i) valori mobiliare, din rindul carora actiunile si obligatiunile sunt cele mai simplu de recunoscut, dar pe tiparul carora sunt create prin inginerie financiara un numar foarte mare de variatiuni de valori mobiliare sau care sunt scindate in fascicule de drepturi separate de corpusul valorii mobiliare in sine si sunt tranzactionate separat (este cazul drepturilor preferentiale de subscriptie, stock options-urilor, employees stoc options-urilor etc.) ; (ii) instrumente financiare derivate (de genul futures, options, hedging titles etc) ; (iii) obligatiuni sau titluri de stat si obligatiuni municipale ; (iv) obligatiuni sau titluri ipotecare[6]. Sunt admise la tranzactionare numai instrumentele financiare inregistrate la CNVM. Odata cu radierea inregistrarii lor la CNVM, instrumentele financiare in cauza vor fi retrase de la tranzactionare . Toate informatiile cu privire la instrumentele financiare si la emitentii acestora se transmit la CNVM. Aceste informatii sunt accesibile publicului, in conditiile stabilite de CNVM.

Produsele care se tranzactioneaza pe aceasta piata sunt, deci, valorile, titlurile care incorporeaza drepturi si obligatii si care contin in ele insele un anumit grad de risc. Pe aceasta piata nu se tranzactioneaza marfuri propriu-zise. Spre deosebire de titlurile reprezentative ale marfurilor (conosamentul, warantul), care au un suport in marfa pe care o reprezinta si care au, deci, un mare grad de certitudine datorita acestui suport material si, spre deosebire de efectele de comert care, si ele, au un mare grad de certitudine datorita literalitatii si autonomiei drepturilor incorporate in titlu, instrumentele financiare, in general, si valorile mobiliare, in special, confera o certitudine mai redusa a drepturilor rezultate din titlu si o variabilitate mai mare a intinderii drepturilor respective, intrucit ele depind foarte mult de emitent, de piata pe care se tranzactioneaza, de timpul in care are loc tranzactia etc. Intr-adevar, spre exemplu, actiunile au o valoare fluctuanta, uneori de o la o zi la alta, in functie de conjunctura economica nationala sau internationala, in functie de evenimentele din viata corporatista a emitentului etc. Valoarea dividendului incorporat in actiune poate sa fie nula ori intr-un cuantum oarecare, mai mic sau mai mare, in functie de rezultatele economice ale emitentului (pierdere-profit), in functie de intentiile de investitie ale emitentului (adunarea generala poate decide sa distribuie dividende sau sa le capitalizeze in vederea demararii unori investitii sau, dupa caz, in vederea emiterii unor noi actiuni gratuite ca urmare a conversiei dividendelor in actiuni).

De aceea reglementarea pietei si insasi tranzactionarea valorilor mobiliare pe o piata organizata urmareste doua obiective majore: (i) protectia investitorilor, care presupune transparenta, egalitate de tratament, reglementarea si supravegherea pietei; (ii) lichiditatea produselor tranzactionate si stabilitatea cursului; drepturile aferente valorilor mobiliare pot fi rapid transformate in bani, iar valorile mobiliare pot garanta in conditii eficiente finantarea activitatii detinatorului valorilor mobiliare, daca sunt constituite drept garantii reale mobiliare, intrucit creditorul poate executa rapid garantia in caz de neplata; pe piata valorilor mobiliare nu exista fluctuatii mari de pret si, intr-o economie normala, cu o piata matura a valorilor mobiliare, pretul la care se tranzactioneaza valorile mobiliare este corelat cu rentabilitatea societatii cotate pe o piata sau alta.

Dar cotarea si tranzactionarea valorilor mobiliare pe o piata organizata este utila si emitentului, intrucit acestea ii faciliteaza emitentului accesul la finantarea pe piata de capital si constituie pentru acesta o buna metoda de promovare si de crestere a prestigiului pe piata[8]