Tehnica imprumuturilor de stat

Tehnica imprumuturilor de stat

Elementele tehnice ale imprumuturilor de stat

La lansarea unui imprumut public este necesara stabilirea catorva elemente tehnice care-l definesc din punct de vedere juridic si anume: denumirea imprumutului, valoarea nominala, valoarea reala si cursul, termenul de rambursare, dobanda, avantaje si facilitati.

Denumirea imprumutului poate fi legata de destinatia acestuia, caracterul exceptional sau obiectivul urmarit fiind precizat in denumirea imprumutului. Cand statul doreste sa atraga atentia opiniei publice asupra caracterului exceptional al imprumutului ori asupra obiectivului urmarit prin acel imprumut, considerat de interes national, precizeaza acest lucru in insusi denumirea lui. Spre exemplu putem avea: "Imprumutul inzestrarii armatei", "Imprumutul pentru reconstructie", "Imprumutul stabilizarii" etc. In cazul imprumuturilor contractate pentru acoperirea deficitelor bugetare, in denumirea imprumutului se precizeaza anul contractarii, nivelul dobanzii, forma pe care o imbraca venitul ( " Imprumutul 313f56d de stat 1947", "Imprumut de stat cu castiguri"), dupa caz.

Valoarea nominala, valoarea reala si cursul

Pentru fiecare imprumut contractat statul emite niste inscrisuri denumite generic efecte publice, titluri, hartii de valoare obligatiuni etc., in cupiuri de o anumita valoare (spre exemplu: 100 de lire sterline, 200 dolari S.U.A, 2.000 de franci francezi).

La scadenta, statul achita detinatorului valoarea nominala a titlului. Daca detinatorul doreste sa-si recupereze banii inainte de scadenta titlului, el poate sa-l vanda la bursa.

Marimea valorii reale depinde de cursul cu care se coteaza titlurile publice la bursa, curs care depinde de raportul dintre cererea si oferta de capital de imprumut, de nivelul dobanzii, precum si de alte avantaje oferite de stat detinatorilor de inscrisuri etc.

Cursul poate fi:

• al pari, adica egal cu 100;
• sub pari, adica mai mic decat 100;
• supra pari, adica mai mare decat 100.

La lansarea unui imprumut de stat, cursul obligatiunii este de regula sub pari si numai arareori al pari sau supra pari. In acest context, titlurile publice neavand valoare proprie, folosirea notiunii de valoare nominala si reala este conventionala.

Termenul de rambursare

Imprumuturile publice pot fi: cu termene precise de rambursare si fara termene precise de rambursare. Cele cu termene precise pot fi pe termen scurt (sub 1 an), pe termen mijlociu (intre 1 si 5 ani) sau pe termen lung (peste 5 ani).

La imprumuturi pe termen scurt statul apeleaza atunci cand, desi echilibrat pe intregul an, bugetul prezinta neconcordante intre momentul incasarii veniturilor prevazute si momentul efectuarii cheltuielilor aprobate. La fel procedeaza in cazul in care veniturile nu se realizeaza in cuantumul prevazut in buget, sau cand apare necesitatea efectuarii unor cheltuieli neprevazute.

Imprumuturi pe termene mijlocii si lungi sunt contractate de stat atunci cand acesta are nevoie de de resurse banesti pentru acoperirea deficitelor bugetare devenite cronice sau pentru finantarea unor cheltuieli de investitii de mare valoare.

Pentru imprumuturile contractate:

• statul emite inscrisuri pe care le inmaneaza creditorilor (bonuri de tezaur, polite de trezorerie, certificate de datorie, certificate de impozite, obligatiuni sau titluri de renta etc.); se foloseste, de obicei, atunci cand statul se imprumuta de la un numar mare de creditori.
• statul le inregistreaza in evidentele datoriei publice (creante de cont); se foloseste atunci cand este vorba de imprumuturi obtinute de la un numar limitat de creditori.

Inscrisurile emise de stat poarta denumiri diferite, in functie de termenul pentru care s-a contractat imprumutul si de caracteristicile inscrisurilor respective care, de asemenea difera de la o tara la alta.

Pentru imprumuturile pe termen scurt se emit bonuri de tezaur, polite de tezaur, certificate de trezorerie, certificate (bonuri de impozite) etc.

a)            Bonurile de tezaur pot fi lombardate la banci si vandute la licitatie la cursuri variabile.

b)            Politele de tezaur, spre deosebire de celelalte inscrisuri pe termen scurt, sunt supuse dreptului cambial, care reglementeaza conditiile in care pot fi scontate la banci, executate silit, etc.

c)            Certificatele (bonurile de impozite) sunt inscrisuri nepurtatoare de dobanda, pe care statul le inmaneaza creditorilor sai pentru plata unor furnituri sau alte angajamente; detinatorii lor le pot folosi pentru achitarea impozitelor datorate statului.

Pentru imprumuturile pe termen mijlociu si lung se emit inscrisuri cunoscute sub denumirea de obligatiuni sau titluri de renta, iar pentru cele fara termen titluri de renta perpetua.

Dobanda este pretul pe care statul il plateste creditorilor sai pentru folosirea sumei imprumutate si imbraca forma:

dobanzii (venit fix de care benficiaza toti detinatorii de inscrisuri, proportional cu valoarea nominala a sumelor imprumutate);

castigurilor (venit diferentiat ca marime, de care beneficiaza numai un numar restrans de detinatori);

forma combinata a dobanzii si a castigurilor sau forma altor avantaje.

De regula, rata dobanzii la imprumuturile de stat se mentine la un nivel apropiat, dar mai mic fata de ratele la creditele bancare, diferind de la o tara la alta si de la o perioada la alta. Alteori, confruntat cu dificultati seriose in finantarea deficitului bugetar, statul consimte sa acorde dobanzi mai mari persoanelor fizice si juridice dispuse sa-l imprumute, decat cele acordate de banci la depozitele constituite la acestea.

In tarile si in perioadele in care procesele inflationiste sunt mai accentuate, nivelul dobanzilor nominale este mai ridicat decat in cele care prezinta o mare stabilitate. Evident, cu cat termenul de rambursare a imprumutului este mai indepartat, cu atat rata dobanzii este mai mare.

Daca titlul se plaseaza pe piata la un curs inferior valorii nominale, valoarea reala (suma incasata de subscriitor) va fi mai mica decat valoarea nominala si in acest caz rata nominala a dobanzii va fi mai mica decat rata reala.

Exemplu:       

r= 5%

VN = 1000 u.m.

VR = 900 u.m.

MD = 100 x 5% = 50 u.m.

r = 50/900 = 5,55%

Deci, daca VR<VN rezulta ca: rrd > rnd

unde:

r= rata nominala a dobanzii

VN = valoarea nominala a titlului public

VR = valoarea reala (de piata) a titlului public

MD = masa dobanzii

r = rata reala a dobanzii

I = indicele de pret al produsului intern brut, fata de anul precedent luat ca baza, din tara creditorului.

Notiunea de rata reala a dobanzii mai are si sensul de venit net care revine creditorului de pe urma unei sute de unitati monetare (u.m.) ca imprumut pe termen de un an si se determina prin corectarea ratei dobanzii nominale (r) cu influenta cresterii (descresterii) preturilor pe piata, formula fiind urmatoarea:

r = ( 100 + r) x100 ]/
I - 100 .

De exemplu, la un imprumut cu dobanda nominala de 10% pe an, in conditiile cresterii preturilor pe piata interna cu 5%, rata reala a dobanzii va fi de 4,70% pe an, calculata conform formulei de mai sus :

r = ( 100 + 10) x100]/ 105 - 100 = 4,70%

Deoarece in acest caz r < r, statul va inregistra un castig, in detrimentul creditorului.

Atunci cand preturile de pe piata interna inregistreaza o crestere de la un an la altul, acesta diminueaza, practic, venitul realizat de creditor sub forma de dobanda; in schimb scaderea preturilor majoreaza venitul real ce revine creditorului din dobanzi.

Avantaje si facilitati

Pentru a face mai atractive imprumuturile, statul poate proceda la:

inlocuirea dobanzii cu castiguri;

plasarea imprumuturilor la un curs sub valoarea nominala si acordarea unei prime de rambursare; prima de rambursare reprezinta diferenta dintre valoarea nominala a unui titlu de stat, la care se ramburseaza imprumutul si valoarea (reala) la care acesta a fost plasat, atunci cand :

cursul de emisiune a fost sub pari, iar la rambursare al pari;

cursul de emisiune a fost al pari, iar la rambursare supra pari.

scutirea de impozite si taxe a veniturilor din imprumuturi publice si/sau a tranzactiilor la bursa cu efecte publice;

acceptarea de catre stat a unor inscrisuri ale imprumuturilor sale, la valoarea nominala, drept plata in contul impozitelor datorate de catre detinatorul lor inainte de expirarea termenului de rambursare;

in unele tari, unele inscrisuri ale imprumuturilor de stat se bucura de privilegiul juridic de a nu putea fi supuse executarii silite, in cazul in care detinatorul lor a ajuns in stare de faliment

garantarea impotriva variatiilor monetare. Pentru a proteja interesele creditorilor sai fata de eroziunea monetara a imprumutului, statul are la dispozitie doua solutii:

stabilirea unei rate mai inalte a dobanzii, care sa acopere si deprecierea previzibila;

oferirea unei garantii juridice impotriva deprecierii, cum ar fi:

o     exprimarea imprumutului intr-o moneda mai stabila; se aplica mai cu seama in cazul imprumuturilor contractate in strainatate, exprimarea facandu-se frecvent in drepturi speciale de tragere (DST) care are la baza un cos de valute;

o     legarea monedei in care s-a exprimat imprumutul de continutul sau in aur (inaplicabila in prezent in practica);

o     indexarea imprumutului, prin legarea valorii imprumutului de valoarea monedei nationale, calculate pe baza indicelui de pret al bunurilor de consum, sau a pretului anumitor produse (pretul unei tone de carbune extras sau al unui Kwh) ori a tarifului anumitor servicii (tariful de transport pe calator/km).

Operatiile prilejuite de imprumuturile de stat

Imprumuturile publice implica o serie de operatiuni legate de plasarea acestora pe piata, de rambursarea lor, precum si de eventualitatea modificarii conditiilor acestora. In continuare, vom prezenta sintetic aspectele esentiale ale acestor operatiuni.

Plasarea imprumuturilor publice se realizeaza, de regula, prin trei modalitati:

prin subscriere publica,

prin intermediul consortiilor (sindicatelor) bancare,

prin vanzare la bursa.

Plasarea imprumutului prin subscriere publica se face prin grija Ministerului Finantelor sau a altei institutii specializate imputernicita de organul de decizie in acest sens. Se organizeaza o larga publicitate privind scopul si conditiile lansarii si rambursarii imprumutului. In practica plasarii imprumutului prin subscriere publica se intalnesc doua situatii:

cand se limiteaza cuantumul imprumutului ce poate fi contractat;

cand nu se limiteaza cuantumul imprumutului.

In cazul plasarii imprumutului prin intermediul consortiului bancar, acesta fie preia in comision titlurile de imprumut, fie le cumpara efectiv (apoi le plaseaza pe piata). Sub aspect financiar, plasarea imprumutului prin consortii bancare este mai costisitoare pentru stat decat cea prin subscriere publica, intrucat antreneaza cheltuieli importante sub forma de comisioane sau de diferenta de curs, in favoarea bancilor. In schimb, sub aspect tehnic, aceasta modalitate este mai comoda pentru stat, deoarece, efectuandu-se prin institutii specializate, se poate realiza intr-un termen scurt.

Vanzarea la bursa se utilizeaza in cazul unui imprumut nou, atunci cand statul doreste ca acesta sa treaca neobservat. Aceasta modalitate prezinta avantajul ca este discreta, comoda si foarte putin costisitoare. Ea nu poate fi folosita insa pe scara larga, deoarece oferta mare de inscrisuri ar atrage dupa sine reducerea cursului acestora, ceea ce ar micsora randamentul financiar al imprumutului.

Titlurile publice se emit, de regula, la purtator sau, in cazul unui numar mic de creditori, acestea pot fi nominale. In asemenea cazuri, sumele imprumutate si dobanzile datorate creditorilor se inscriu in cartea datoriei publice.

Modificarea nivelului dobanzii se realizeaza prin operatiunea de conversiune, statul dorind sa castige prin rata dobanzii, in cazul unor situatii economice favorabile.

In practica sunt intalnite trei tipuri de conversiune:

• fortata - statul ofera numai alternativa preschimbarii titlurilor imprumutului vechi, contra titlurilor unui nou imprumut; la expirarea termenului stabilit, titlurile vechi isi pierd valabilitatea;
• facultativa - detinatorii de inscrisuri au doua alternative: sa accepte preschimbarea inscrisurilor vechiului imprumut in conditiile stabilite de stat sau sa pastreze inscrisurile vechiului imprumut;
• anticipata - detinatorii de inscrisuri au de optat intre a accepta preschimbarea inscrisurilor vechiului imprumut sau de a o refuza si a solicita rambursarea anticipata. Dintre cele trei modalitati, acesta din urma este cea mai frecventa.

Modificarea termenului de rambursare se realizeaza prin preschimbarea titlurilor pe termen scurt in titluri pe termen lung.

Angajarea de credite frecvente pe termen scurt, pentru acoperirea deficitelor financiare temporare, poate conduce statul la acumularea unui volum mare de datorie flotanta, care ajunsa la scadenta poate depati posibilitatile financiare ale statului. Pentru iesirea din impas se procedeaza la consolidarea datoriei publice, care consta in preschimbarea titlurilor pe termen scurt in titluri pe termen lung, acceptand prin aceasta majorarea ratei dobanzii. Pe termen scurt, consolidarea este avantajoasa pentru statul debitor, insa pe termen lung creditorii, in general bancile, beneficiaza de avantaje semnificative.

Rambursarea imprumuturilor de stat semnifica rascumpararea titlurilor de catre stat de la detinatorii acestora, adica restituirea sumelor imprumutate.

Rambursarea poate avea un caracter facultativ sau obligatoriu, la o anumita scadenta unica sau in mod esalonat. De regula, se practica urmatoarele modalitati de rambursare:

prin anuitati, constand in aceea ca, incepand cu al doilea sau al treilea an de la contractare, statul incepe sa achite pe langa dobanzi si o parte din suma datorata;

prin tragere la sorti, cand exista un numar mare de creditori, statul stabilind, in momentul lansarii imprumutului, valoarea titlurilor amortizabile in fiecare an;

prin rascumpararea la bursa, realizata numai la scadenta.

Rambursarea imprumutului poate avea ca surse: fondul special de amortizare, resurse prevazute in buget cu aceasta destinatie, excedente bugetare.

Imprumuturile publice se pot amortiza nu numai prin rambursare, ci si in urma incapacitatii de plata a statului, a deprecierii monetare, a repudierii obligatiilor financiare anterior asumate. Un stat poate sa ajunga in incapacitate de plata din cauze politice sau economice. Astfel, participarea unui stat la un razboi, din care a iesit invins sub raport militar si ruinat economic, poate sa conduca la insolvabilitatea acestuia.

In aceste conditii, creditorii se multumesc cu promisiunea statului de a le achita in decursul unei perioade de timp o anumita parte din datoria restanta cu titlu de arierate financiare. De asemenea, un stat poate sa ajunga in stare de incetare de plati ca urmare a unei crize economice profunde, a unei conjuncturi economice internationale nefavorabile, a unei politici economice, financiare ori valutare nechibzuite; in acest caz, statul solicita creditorilor sai acordul pentru reesalonarea datoriei restante.

Obligatiile unui stat, izvorand dintr-un imprumut exprimat intr-o moneda supusa deprecierii, neprotejat prin indexare, se pot stinge treptat ca urmare a inflatiei. Aceasta, deoarece statul este obligat sa ramburseze imprumutul la valoarea nominala a acestuia, indiferent de gradul de depreciere a monedei in perioada scursa de la emisiune pana la scadenta. Asadar, deprecierea monedei in care este exprimat un imprumut usureaza efortul financiar al statului imprumutat, in timp ce aprecierea acesteia are efecte diametral opuse.

In zilele noastre, mai frecvent este fenomenul invers, adica de apreciere a monedei in care sunt exprimate imprumuturile externe, in raport cu monedele tarilor debitoare. Astfel, in anii 80 numeroase tari in curs de dezvoltare au fost impovarate ca urmare a cresterii artificiale a cursului dolarului in care erau exprimate imprumuturile lor externe. In practica internationala se cunosc cazuri cand guvernul unei tari refuza, din motive politice, sa onoreze obligatiile statului respectiv, izvorand din imprumuturi contractate pe piata interna sau in strainatate de catre un guvern anterior. Astfel, in urma Marii Revolutii Socialiste din Octombrie guvernul sovietic a repudiat datoria publica mostenita de la guvernul tarist. Dupa cel de-al doilea razboi mondial, la fel au procedat guvernele Cubei, RPD Coreene si altor tari cu datoria publica contractata de vechile regimuri.

Deci, in caz de repudiere, statul este solvabil, dar refuza sa plateasca din considerente politice. Impotriva statelor care repudiaza obligatiile asumate prin imprumuturi externe, statele creditoare exercita presiuni pe cale diplomatica, interzic bancilor lor sa le mai acorde noi imprumuturi, le blocheaza disponibilitatile aflate in conturi la bancile avand sediul pe teritoriul lor, interzic importul de mafuri originare din tara respectiva sau instituie embargou asupra exporturilor unor marfuri catre aceste tari, folosesc forta armata sau amenintarea cu forta etc. In cele din urma, unele state accepta sa negocieze cu statele creditoare conditiile reluarii platii in contul datoriei publice repudiate, consimtind sa le achite o parte din obligatiile respective cu titlu de arierate financiare.