Ce determina ca diferite emisiuni sa aiba randamente diferite pana la maturitate? O cauza obisnuita este diferenta in perceptia asupra calitatii creditului; cu cat este mai buna perceptia asupra calitatii, cu atat este mai mic randamentul. Astfel, oricine se asteapta ca obligatiunile de trezorerie (Treasuries") sa aiba un randament mai mic decat obligatiunile emise de agentii ale gurnului Statelor Unite, cum ar fi Banca Federala de Credit pentru Locuinte (Federal Home Loan Bank), acestea sa aiba un randament mai mic decat obligatiunile de corporatie evaluate AAA, iar acestea sa aiba un randament mai mic decat obligatiunile de corporatie evaluate mai slab.Insa, uneori, aceasta asteptare nu se confirma. De aceea este nevoie sa explicam diferentele de randament intre titlurile de valoare ale aceluiasi emitent, cum ar fi titlurile de valoare de trezorerie, in astfel de situatii, trebuie cautate alte cauze.
Una din aceste cauze este diferenta dintre termenele pana la maturitate. Aceasta este atat de obisnuita, incat a dat nastere expresiei curba randamentului" (yield cur) care descrie schimbarile randamentului pe masura ce creste timpul pana la scadenta pentru emisiuni similare. Cand randamentul creste pe masura ce scadenta se indeparteaza, curba randamentului este denumita normala", cu evolutie pozitiva (normal cur). Cand randamentul scade pe masura ce scadenta se indeparteaza, curba randamen tului este denumita inrsata", cu evolutie negativa (inrted cur). Unii traderi sunt atat de preocupati de forma curbei randamentului si de diferentele exacte de randament intre scadente, incat acesta este, practic, singurul element care dicteaza in luarea deciziilor lor de tranzactionare.
Alti factori care pot explica diferentele de randament, in special intre emisiunile cu scadente identice sau aproape identice, sunt cuponul si pretul in dolari. In general, cu cat este mai mare cuponul si, implicit, pretul in dolari, cu atat este mai mare randamentul. Acest lucru se datoreaza in parte faptului ca acest factor tinde sa apropie randamentele dupa impozitare si in parte considerentelor de compunere insa, in general, el este destul de adevarat.
O ultima cauza a diferentelor de randament este conditia tehnica de piata a titlurilor de valoare. O emisiune din care un dea-ler incearca sa acopere o pozitie short mare se va tranzactiona adesea la un randament mai mic decat una din care dealerul are o pozitie long pe care incearca sa o vanda.
Un caz special al aspectului conditiei tehnice este legat de licitatiile de titluri de valoare de trezorerie. Aceasta nu plateste dealerilor primari o concesiune de vanzare (selling concession) pentru vanzarea emisiunilor ei. Dealerii primari trebuie sa faca oferte de pret la toate licitatiile Trezoreriei. Din acest motiv, in zilele care preced licitatiile, dealerii tind sa devina short pe emisiunile cu scadente apropiate de cele ale emisiunilor care urmeaza sa fie vandute la licitatie. Aceasta pozitie short permite dealerului sa propuna clientilor un swap intre emisiunile pe care dealerul tocmai le-a vandut short si emisiunile pe care dealerul se asteapta sa le cumpere la licitatie (un swap este vanzarea unui titlu de valoare, combinata cu cumpararea unui titlu de valoare similar). Totodata, aceasta protejeaza dealerul impotriva riscului unei scaderi generale a preturilor pietei cat timp el este long pe titlurile de valoare pe care tocmai le-a cumparat, deoarece o pierdere din emisiunile pe care tocmai le-a cumparat va fi compensata de un castig din emisiunile pe care tocmai le-a vandut short. De asemenea, el are efectul de a face ca temporar emisiunile existente sa aduca un randament mai mare decat l-ar aduce in alte circumstante.
O mare parte din tranzactiile de pe piata, atat ale clientilor cat si ale dealerilor primari, se bazeaza pe ideea ca exista un spread de echilibru al randamentelor (equilibrium yield spread) intre oricare doua emisiuni. De cate ori spreadul depaseste nilul sau de echilibru, o emisiune este vanduta si alta este cumparata. Apoi, traderul asteapta ca spreadul sa se intoarca la nilul sau de echilibru. Aceasta este o buna strategie de tranzactionare atata timp cat spreadul de echilibru nu este tocmai in curs de schimbare, caz in care pot aparea pierderi in locul profiturilor asteptate.
|
