Piata internationala a actiunilor. fluxurile investitionale internationale

Piata internationala a actiunilor. Fluxurile investitionale internationale

alta componenta de baza a pietei financiare internationale este piata internationala a actiunilor. Accesibila, de regula, companiilor private, aceasta piata ofera operatorilor economici posibilitatea mobilizarii de resurse financiare importante prin emisiunea de titluri primare (actiuni) in favoarea unor investitori aflati pe diferite piete. In schimbul dreptului asupra unei parti din patrimoniul companiei emitente si in speranta unui dividend incert, investitorii straini pun la dispozitia companiilor emitente capitalul pe care-l detin. Ca si in cazul emisiunii internationale de obligatiuni, si emisiunea de actiuni presupune un mecanism specific complex, in derulare intervenind o multitudine de intermediari financiari. In plus, ultimele modificari structurale si functionale de pe pietele financiare au dus la aparitia si dezvoltarea unor mecanisme de emisiune noi cum ar fi securitizarea sau emisiunea internationala de certificate de depozitare care vin in sprijinul celor interesati de accesarea acestui segment al pietei financiare internationale.

Tendintele pe piata internationala a actiunilor

Primul plasament international de actiuni a avut loc in 1976, cand compania canadiana Aluminium Canada (ALCAN) a emis 5 milioane de actiuni simultan pe piata Canadei, Uniunii Europene si Statele Unite. Acest debut a fost urmat ulterior de numeroase astfel de emisiuni adresate investitorilor de pe alte piete. In ciuda acestui debut promitator, piata internationala a actiunilor a cunoscut un usor regres in anii '90 dominati de repetate crize financiare pe principalele piete bursiere (culminand cu criza din 1987). In prezent volumul pietei s-a stabilizat in jurul a peste 3000 de miliarde de dolari (cu mult sub volumul pietei obligatare si la jumatatea pietei internationale a creditului). Tinand cont de volumul actual al pietei si cel de acum aproximativ zece ani (1990) se poate spune ca piata actiunilor a avut un ritm de crestere comparativ cu celelalte componente ale pietei financiare internationale.

Evolutia pietei internationale a actiunilor

Sursa: OCDE Reports, 1999 - 2000.

Din situatia de mai sus, se poate observa ponderea semnificativa a instrumentelor de credit in total precum si pozitia dominanta neta a Statelor Unite ( mai mult de 60% din totalul pietei) pe aceasta componenta a pietei financiare internationale. Aceasta dezvoltare a pietei internationale a actiunilor se inscrie in tendrul general de dezvoltare a pietei financiare internationale, gradul de capitalizare crescand de la an la an.

Sursa: Rapoartele OCDE, 1999 / 2000.

Urmarind evolutia indicelui de capitalizare bursiera putem afirma cu certitudine ca Statele Unite continua sa fie 858i85i principalul 'motor' al pietei financiare internationale. Pietele de capital continua sa aiba un rol cheie in amplificarea procesului de dezvoltare economica, acest lucru fiind evident prin procentul semnificativ pe care il are piata de capital in PIB. Pentru tarile cu venit scazut aceasta pondere, desi nesemnificativa, s-a redus de la an la an, in timp ce la polul opus se situeaza tarile dezvoltate, in cazul carora practic gradul de capitalizare bursiera aproape ca egaleaza PIB (95 %). Este evident in acest caz ca fara o piata de capital capabila sa mobilizeze resursele financiare necesare cresterii economice, progresul este practic imposibil.

Evolutia ponderii pietei de capital in PIB

Sursa: Rapoartele OCDE, 1999 / 2000.

La dezvoltarea pietei internationale a actiunilor un rol important a avut procesul de privatizare care a cuprins domeniile de activitate cele mai variate (in special telecomunicatiile sau domeniul energetic). Dovada stau cele mai mari emisiuni internationale de actiuni care au fost rezultatul procesului de privatizare.

Cele mai importante emisiuni internationale de actiuni

Sursa: Rapoartele OCDE, 1999 / 2000.

Explicatia acestei situatii sta in faptul ca tendinta din ultima perioada este aceea de privatizare a marilor companii de stat, uneori adevarate monopoluri locale, volumul impresionant al activelor acestora facand imposibila mobilizarea necesara de capital doar de pe o singura piata (cea locala). Cele mai puternice companii privatizate si listate in prezent pe pietele internationale de capital sunt (dupa indicele de capitalizare bursiera):

din tarile dezvoltate: BP Amoco (UK), NT&T (Japonia), Deutsche Telekom (Germania), British Telecom (UK), NTT Do Co Mo (Japonia);

din tarile in curs de dezvoltare: TELMEX (Mexic), China Telecom (China), Gazprom (Rusia) sau Koreea Electric Power (Coreea).

Privatizarea in tarile dezvoltate a avut in principal ca actori companii din afara Statelor Unite, domeniile vizate fiind telecomunicatiile, ramurile energetice (petrol, productia de energie, gaz), transporturile, serviciile publice etc. Aceasta tendinta a inceput sa fie prezenta si pe pietele emergente, in care sectorul privat este in crestere.

Instrumentele pietei internationale a actiunilor

Principalele instrumente tranzactionate pe piata internationala a actiunilor sunt:

titlurile participative la capital (actiunile obisnuite);

certificate asupra actiunilor (certificate de depozitare);

obligatiuni convertibile in actiuni;

obligatiuni insotite de bon de subscriere (warant).

Dintre acestea, cele mai utilizate sunt implicit actiunile obisnuite si cele mai putin riscante instrumente sunt certificatele de depozitare ('depositary receipt'). Emisiunea si achizitionarea de actiuni de pe pietele internationale se poate realiza in cadrul unei oferte publice sau prin mecanismul certificatelor de depozitare.

Tipurile de oferte publice internationale de actiuni (IPO)

Oferta de actiuni pe pietele internationale de capital se realizeaza prin intermediul unor mecanisme si instrumente specifice si complexe. Putem vorbi de o emisiune internationala de actiuni atunci cand este vorba despre:

oferta publica interna cu sindicalizare internationala;

oferta publica pe piata locala insotita de un plasament international;

oferta publica internationala (pe mai multe piete simultan);

oferta publica adresata europietelor.

a. Oferta publica interna cu sindicalizare internationala presupune emisiunea de actiuni pe piata locala cu implicarea unor institutii financiare internationale (banci de investitii de regula). Daca oferta nu se acopera integral de catre investitorii locali, institutiile financiare garante vor subscrie pentru diferenta in numele lor sau in numele clientilor lor.

b. Oferta publica pe piata interna insotita de un plasament international consta intr-un plasament partial pe piata locala de pana la 75 - 80 % din totalul ofertei, restul ofertei fiind adresat pietei internationale printr-un grup de plasament. Documentatia ofertei pe piata locala difera de ce adresata pietei internationale (care trebuie sa respecte reglementarile in vigoare pe acea piata). In practica internationala exista doua variante ale acestui tip de oferta internationala:

vanzarea pe piata internationala cu cotarea actiunilor la bursa din tara de origine: este considerata de specialisti ca un pas intermediar catre cotarea efectiva internationala;

vanzarea pe piata internationala cu cotarea actiunilor pe o singura piata bursiera externa. Procedurile de cotare pe o piata bursiera difera de la piata la piata, existand piete cu proceduri complicate (NYSE, Toronto, Tokyo) sau mai putin complicate (Singapore, Honk Kong).

c. Oferta publica internationala reprezinta forma pura a plasamentului global si presupune lansarea emisiunii pe mai multe piete simultan, cu cotarea pe aceste piete. O astfel de oferta este accesibila de regula marilor companii ce actioneaza global sau multinational si care considera pietele financiare internationale ca un ansamblu integrat de piete. Cele mai vizate piete sunt evident pietele cele mi dezvoltate din punct de vedere economic, capabile sa furnizeze resursele de capital solicitate de emitent (SUA, UE, Japonia). Cu toate ca acestor operatiuni le sunt asociate costuri foarte ridicate (datorita intermediarilor implicati), doar prin asemenea operatiuni de anvergura pot fi obtinute surse semnificative de capital care sa acopere nevoia de resurse a marilor companii.

d. Oferta publica pe europiete: sunt oferte de actiuni ale unor companii straine adresate de regula unor investitori institutionali ce actioneaza pe o piata paralela puternic dereglementata. Oferirea de actiuni in acest caz se realizeaza fie printr-o tranzactie directa intre emitent si investitor fie printr-o cotare prealabila (care nu este neaparat obligatorie).

Mecanismul emisiunii de actiuni printr-o oferta publica internationala este similar emisiunii internationale de obligatiuni, principalii intermediari implicati fiind: grupul lider si comanagerii care formeaza grupul de coordonare si / sau garantare a emisiunii internationale de actiuni cu rol in administrarea procesului, grupul de plasament garantat, grupul de plasament (vanzare) sau alti intermediari (implicati de exemplu in promovarea emisiunii pe pietele externe sau in facilitarea procesului de cotare al actiunilor pe bursele internationale, elaborand dosarul in conformitate cu reglementarile acestora).

Emisiunea internationala de actiuni prin certificate de depozitare (DR)

Certificatele de depozitare reprezinta titluri negociabile emise de o banca depozitara in favoarea unor beneficiari locali, care atesta un drept de proprietate asupra unui pachet distinct de titluri financiare (actiuni de regula) emise de o societate dintr-o alta tara. Acest inscris da dreptul detinatorului sa ceara in orice moment remiterea de actiuni depuse la o terta banca - banca custode.

In aceasta emisiune indirecta de actiuni pe o piata externa prin intermediul unui instrument specific - certificatul de depozitare (DR) sunt implicate doua institutii financiare distincte intre care exista o relatie de subordonare: banca depozitara si banca custode.

Banca depozitara are rolul fundamental in emisiunea de certificate de depozitare, fiind o banca de prim rang aflata de regula pe piata tinta. Aceasta este o banca de prim rang care se ocupa cu pregatirea si realizarea emisiunii de certificate de depozitare pe baza unui pachet determinat de actiuni depuse la o banca custode. Banca depozitara numeste banca custode care este de regula o banca corespondenta, acorda consultanta emitentului de actiuni si controleaza intregul proces de emisiune de certificate de depozitare.

Banca custode este in cele mai multe dintre cazuri o banca din tara emitentului care are rol in pastrarea pachetului de actiuni ce constituie baza emisiunii de certificate de depozitare. Aceasta banca lucreaza pentru banca depozitara fiind subordonata acesteia. Pe langa primirea in custodie a actiunilor si remiterea acestora la cerea depozitarului, banca custode notifica in permanenta o serie de informatii cu privire la situatia financiara a emitentului, politica de dividend a acestuia, modificarile statutare etc.

In opinia specialistilor, aceasta operatiune prezinta o multitudine de avantaje:

diversifica formele de investitii internationale;

este un mod eficient de patrundere pe pietele straine de capital si de mobilizare de fonduri apartinand unor investitori straini;

contribuie la imbunatatirea imaginii pe piata internationala emitentului de actiuni;

este un mijloc eficient de diversificare a actionariatului;

este un mecanism transparent de emisiune internationala de actiuni;

este un mecanism cu lichiditate sporita si riscuri reduse prin implicarea unei banci de prim rang - banca depozitara care emite in numele si pe contul sau certificatele de depozitare;

este o operatiuni cu costuri de tranzactionare mai reduse, certificatele de depozitare fiind mai usor de plasat decat actiunile emitentului.

Pe langa aceste avantaje exista si o serie de dezavantaje sau probleme legate de mecanismul de emisiune a certificatelor de depozitare:

probleme in mecanismul de decontare intre emitentul actiunilor si posesorii de certificate de depozitare;

reglementarile fiscale in domeniu diferite de la tara la tara;

taxele de custodie relativ ridicate;

dificultati in gasirea unei banci custode.

Chiar daca exista aceste dificultati, emisiunea de certificate de depozitare ramane o tehnica de emisiune internationala de actiuni la concurenta cu oferta publica, fiind mult mai accesibila companiilor de dimensiuni mai reduse, care se afla intr-o faza incipienta de extindere internationala. Datorita avantajelor pe care le prezinta, piata internationala a certificatelor de depozitare a cunoscut o extindere permanenta. Prima operatiune de acest gen a fost lansata in 1927 pentru a facilita accesul investitorilor americani la companii din Marea Britanie. In prezent cele mai importante piete de emisiune a certificatelor de depozitare sunt Statele Unite (NYSE fiind principala piata) si Europa (Londra, Luxemburg, Bruxelles sau Amsterdam). O categorie aparte si mult mai complexa a certificatelor de depozitare o constituie certificatele globale de depozitare ('GDR - global depozitary receipt'). Aceste instrumente complexe presupun emisiunea unor certificate de depozitare globale, lansate simultan pe mai multe piete locale, pe baza unui pachet de actiuni ale unui singur emitent.

Securitizarea pe pietele financiare internationale

Un alt mecanism financiar interesant, legat de piata titlurilor primare, este securitizarea financiara. Aceasta tehnica este un mecanism complex prin care sunt emise pe piata financiara locala sau internationala titluri financiare (obligatiuni de regula) in contul unor active financiare (credite ipotecare, contracte de leasing, contracte de forfetare, contracte de factoring sau credite furnizor / cumparator). Aceasta operatiune este practicata de regula de banci comerciale, companii de finantare sau de institutii financiare specializate (banci de forfetare, banci de scont).

Operatiunea de securitizare are urmatoarele caracteristici principale:

operatiunea permite omogenizarea castigurilor obtinute de pe urma valorificarii unor active financiare detinute in portofoliu (cupoane, dobanzi, taxe, comisioane si alte speze financiare);

securitizarea se deruleaza printr-o companie specializata;

emisiunea de titluri financiare este de regula garantata de o institutie specializata (guvernamentala);

pentru asigurarea unui grad ridicat de lichiditate sunt preferate titluri cu o piata secundara dezvoltata;

bilantul si portofoliul de active al companiei beneficiare este mult simplificat prin aceasta operatiune;

deoarece activele cele mai interesante ale companiei sunt separate de aceasta, si pe baza lor sunt emise noi titluri financiare, acest lucru poate duce la o mai buna valorificare mai buna a resurselor financiare ale companiei beneficiare.

Operatiunea presupune incheierea unui contract initial intre beneficiarul securitizarii (companii de finantare, banci) si institutia de securitizare specializata ('special vehicle company') prin care sunt selectate o parte din activele financiare interesante ale companiei si pe baza acestora sunt emise noi titluri financiare catre potentiali investitori locali sau internationali. Emisiunea de titluri in contul activelor securitizate se poate face fie direct fie prin intermediul unor intermediari (companii de brokeraj). Securitizarea se poate realiza printr-o emisiune pe o singura piata (locala sau internationala) sau se poate realiza simultan pe mai multe piete externe. Societatea specializata, implicata in securitizare este cea care isi asuma rolul fundamental in coordonarea si supravegherea intregului proces, ea putand fi din aceeasi tara cu beneficiarul operatiunii sau din tara de emisiune.

Mecanismul securitizarii este relativ simplu: o companie Alfa, in calitate de creditor, a acumulat un portofoliu de active sub forma unor creante financiare fata de debitori diversi (beneficiari X). Pentru a omogeniza aceste active, compania alege solutia securitizarii si pentru aceasta incheie un contract cu o institutie de securitizare specializata, pentru a putea realiza operatiunea. Initial, activele sunt selectate si depuse in custodia institutiei de securitizare care se va ocupa ulterior de valorificarea acestora. In baza lor, institutia de securitizare va emite titluri financiare pe pietele internationale prin intermediul institutiilor broker.

Avantajele securitizarii sunt multiple pentru compania beneficiara (compania Alfa):

simplificarea bilantului;

mai buna valorificare a activelor;

omogenizarea activelor detinute in portofoliu;

mobilizarea rapida de fonduri pe baza unor active ce urmeaza a fi incasate la termen;

reducerea riscului la nivelul companiei;

lichiditate sporita;

transparenta operatiunii;

Raman in discutie si cateva dezavantaje, mai putin importante: faptul ca operatiunea este mai putin accesibila companiilor mici sau celor care nu detin active financiare atractive sau faptul ca pot fi securitizate in special active financiare si mai putin celelalte tipuri de active (active reale sau creante comerciale). Diferenta dintre operatiunea de securitizare si operatiunea de factoring consta tocmai in specializarea factorilor de a prelua doar creantele comerciale (exporturi incasabile la termen de exemplu). Cu toate aceste dezavantaje, operatiunea de securitizare ramane o operatiune atractiva pentru operatorii financiari, de multe ori o solutie prompta de mobilizare de resurse in situatii de criza de lichiditati cu costuri mult mai mici decat refinantarea prin credite sau scontari.

Fluxurile investitionale internationale

In ultimele decenii, pe piata financiara internationala am asistat la o intensificare fara precedent a fluxurilor investitionale internationale, generate de dorinta de expansiune la scara globala a unui numar tot mai mare de companii. Strategiile de implantare in strainatate au cunoscut o diversificare continua, in prezent companiile multinationale avand la dispozitie o multitudine de forme de delocalizare a activitatii lor. Formele de implantare in strainatate pot fi clasificate in:

modalitati directe de implantare in strainatate

1. Investitiile straine directe

2. Achizitiile si fuziunile internationale

3. Societatile mixte

modalitati indirecte de implantare in strainatate

4. Aliantele strategice internationale

5. Aranjamentele contractuale

6. Retelele dinamice.

Analiza pietei financiare internationale indica faptul ca investitiile straine directe ocupa o pozitie dominanta in acest ansamblu al strategiilor de implantare in strainatate, alaturi de achizitiile si fuziunile internationale si de societatile mixte (care presupun tot o investitie internationala pana la urma).

Investitiile straine directe

Conform definitiei consacrate, investitia reprezinta sacrificiul unui consum prezent in speranta obtinerii unor castiguri ulterioare posibile si incerte in urma plasarii resurselor de capital intr-o activitate economica. Spre deosebire de economisire care presupune o amanare a consumului pentru o perioada viitoare, investitia este asociata unui plasament de fonduri care pot produce castiguri in viitor. Exista in literatura de specialitate mai multe clasificari ale investitiilor: dupa obiectul urmarit (investitii de expansiune, investitii de mentinere investitii de inovare, investitii strategice); dupa gradul de control (investitii directe si investitii de portofoliu) sau dupa natura lor: investitii in active corporale si in active necorporale.

In prezent, in cazul investitiilor pe pietele financiare mai ales (cumpararea de actiuni sau de obligatiuni de exemplu), se face o distinctie clara intre investitia pura si investitia in scop speculativ (la crestere). In primul caz investitorul este interesat de detinerea activelor o perioada mai indelungata in portofoliu, de incasarea dividendului si eventual de controlul in cadrul companiei in timp ce in al doilea caz interesul major al investitorului este generat de modificarea ulterioara a pretului activului financiar achizitionat.

Fluxurile investitionale au crescut de la an la an, ajungand in 1999 la valoarea totala de 5637 miliarde dolari, din care mai mult de 80 % sunt investitii de portofoliu. Volumul important de resurse transferate prin intermediul acestor fluxuri financiare internationale creste de la an la an cu o rata semnificativa. Dupa 1980 investitiile straine au inceput sa devanseze ca ritm de crestere investitiile de portofoliu, devenind principalul canal de finantare al tarilor in curs de dezvoltare.

Situatia fluxurilor investitionale internationale (mld.$)

Sursa: UNCTAD, World Investment Report 2000: Cross-border Mergers and Acquisitions and Development.

Privind prin prisma locurilor de munca create, exporturilor sau participarii lor la formarea PIB, se poate afirma cu certitudine ca investitiile straine au avut un rol activ la dezvoltarea actuala a economiei mondiale.

Investitiile straine si dezvoltarea economica (mld. USD)

Sursa: UNCTAD, World Investment Report 2000: Cross-border Mergers and Acquisitions and Development.

Investitiile straine catre tarile in curs de dezvoltare din America Latina au cunoscut o scadere usoara cifrandu-se in jurul valorii de 90 de miliarde de dolari, in timp zona asiatica ramane inca zona preferata a investitorilor straini (106 mld. USD). Europa Centrala si de Est si Africa au o pondere mai redusa in fluxurile investitionale (21 mld. USD si respectiv 9 mld. USD).

Din punct de vedere geografic, cele mai importante tari receptoare de investitii straine directe raman tarile dezvoltate cu aproape 630 miliarde dolari din totalul de circa 800 miliarde. Aceeasi situatie este si in cazul principalelor tari emitente de investitii straine directe.

Distributia geografica a investitiilor straine directe

Sursa: UNCTAD, World Investment Report 2000

Si in ceea ce priveste distributia sectoriala a investitiilor straine exista diferente majore intre tarile dezvoltate si tarile in curs de dezvoltare, pe fondul specializarii acestora. In tarile dezvoltate, sectoarele industriale cele mai vizate sunt: industria chimica, industria farmaceutica, industria constructoare de masini etc. in timp ce in tarile in curs de dezvoltare sectoarele vizate sunt: transporturi, industria alimentara sau constructiile.

Distributia sectoriala a investitiilor straine directe

Sursa: UNCTAD, World Investment Report 2000 ITN - indicele de transnationalitate al sectorului (ITN<100)

Investitia straina directa este unul dintre cele mai complexe procese economice, implicand un volum impresionant de resurse financiare, materiale si umane, precum si asumarea unor riscuri specifice. Principalii factori care influenteaza si orienteaza fluxurile investitionale internationale sunt:

Dimensiunea pietei externe in crestere;

Cresterea economica in tara gazda si cea de origine (impact asupra finantarii: cresterea economica incurajeaza finantarea prin cumparare de actiuni sau obligatiuni sau imprumutarea filialelor din strainatate in timp ce recesiunea economica determina companiile straine sa-si reinvesteasca profiturile obtinute in filialele din strainatate);

Concurenta pe piata de origine;

Liberalizarea comertului international;

Regimurile valutare din tarile gazda;

Procesul de privatizare;

Liberalizarea pietelor financiare.

In plus de acesti factori care tin mai mult de mediul sau de conjunctura internationala, mai exista o serie de factori motivationali care determina si influenteaza fluxurile investitionale internationale. Principalul mobil al realizarii unei investitii in strainatate il constituie implicit profitul urmarit de investitori. In plus de acest motiv fundamental care justifica orice actiune economica, specialistii au mai indicat si alte motivatii investitionale. In functie de acestea a fost creata o tipologie a investitorilor straini in cinci mari categorii:

a. Cautatorii de resurse:

Corporatiile transnationale angajate in acest gen de ISD investesc in strainatate pentru a obtine anumite resurse la un cost real mai scazut decat in tara de origine sau pentru a avea acces la resurse care nu sunt disponibile in tara de origine. Pot fi identificate trei tipuri de transnationale cautatoare de resurse :

a.1. Cautatorii de resurse naturale:

Acestia cuprind firmele din sectorul primar si secundar, conduse spre investire de dorinta de minimizare a costurilor si de obtinerea unei securitati a aprovizionarii cu materii prime. Resursele cautate prin acest tip de ISD sunt reprezentate de minerale, materii prime s produse agricole. Anumite ISD de acest gen sunt realizate si de firme din sectorul tertiar : turism, inchirieri de mijloace de transport, servicii medicale si educationale.

A.2. Cautatorii de forta de munca

In aceasta categorie se includ corporatiile transnationale din sectorul secundar si tertiar, in special din tarile cu costuri ridicate ale fortei de munca necalificate sau slab calificate, care stabilesc filiale in tari cu costuri reduse ale fortei de munca, cu scopul de a furniza produse intermediare sau finale intensive in forta de munca spre export. in mod frecvent, pentru a atrage acest tip de ISD, tarile gazda creeaza zone libere.

A.3. Cautatorii de capacitati tehnologice, manageriale, organizationale si de experienta

Exemple ale unor astfel de ISD pot cuprinde : aliantele incheiate intre firmele taiwaneze, coreene si indiene cu firme din UE sau SUA in                           sectoarele tehnologice de varf, filiale de recrutare a managerilor create de firmele americane in Europa sau filiale de cercetare-dezvoltare create de firmele britanice din industria chimica in Japonia. In anii '80-'90, ISD aflate in cautare de resurse au scazut ca pondere in totalul ISD la o treime, reprezentand aproximativ 45% din ISD realizate in tarile in dezvoltare, responsabili pentru aceasta evolutie fiind, in principal, trei factori : cresterea importantei altor tipuri de ISD, indigenizarea voluntara sau involuntara a unor industrii din sectorul primar (petrol, cauciuc, cupru), scaderea continua a rolului fortei de munca necalificate sau slab calificate.

B. ISD aflate in cautare de piete

Acestea sunt reprezentate de firme care investesc intr-o anumita tara sau regiune pentru a furniza bunuri si servicii pe pietele respective sau pe cele vecine. in afara de dimensiunea pietei si de perspectivele ei de crestere, exista patru mari ratiuni care determina firmele sa se angajeze in acest tip de ISD : urmarea furnizorilor si a clientilor, adaptarea produsului la preferintele si necesitatile locale, costuri de productie si de tranzactie mai reduse, urmarea concurentilor.

Cea mai importanta motivatie pentru acest gen de ISD este reprezentata de actiunea de incurajare de catre guvernele tarilor gazda a acestor investitii. La inceputul anilor '90, ISD aflate in cautare de piete reprezentau 45% din ISD globale si circa 30% din ISD in tarile in dezvoltare.

C. ISD aflate in cautare de eficienta

Acestea sunt reprezentate de companii care incearca o maximizare a profiturilor din valorificarea economiilor de scara si de gama si a diversificarii riscului.

D. ISD aflate in cautare de active strategice

Aceasta categorie cuprinde acele corporatii transnationale care se angajeaza in ISD de obicei prin achizitionarea activelor firmelor straine, cu scopul clar definit de a-si promova obiectivele strategice pe termen lung, mai ales acelea de sustinere si promovare a competitivitatii lor la nivel global. Firmele care realizeaza astfel de ISD sunt fie corporatii transnationale care aplica o strategie de integrare regionala sau globala, fie investitori straini aflati la primele lor incercari de iesire pe piata internationala si care incearca sa cumpere un avantaj competitiv pe o piata locala.

E. Alte tipuri de ISD

In opinia specialistilor mai exista si alte motivatii care fundamenteaza activitatea corporatiilor transnationale care nu pot fi cuprinse in cele patru categorii anterioare. Ele pot fi impartite in trei grupuri, dupa cum urmeaza :

Investitii de evadare: anumite ISD sunt realizate pentru a evita legislatia restrictiva sau politicile macroeconomice aplicate in tarile de origine. (ex: firmele israeliene in UE, investitiile bancilor japoneze in Europa

Investitii de sprijin: sunt realizate in scopul sprijinirii activitatii companiei mama (in special in sfera comertului);

Investitii pasive: sunt investitii prin care investitorul nu obtine controlul total asupra companiei tinta.

Analiza in profunzime a fenomenului investitional international scoate in prim plan o serie de efecte benefice pe care investitiile straine le au in special asupra economiilor tarilor receptoare. Principalele avantaje si dezavantaje ale procesului investitional international ar fi:

Avantaje:

Contribuie la formarea si mobilizarea resurselor de capital;

Cresterea eficientei utilizarii resurselor;

Transferul international de tehnologie;

Crearea de noi locuri de munca in tara gazda;

Perfectionarea si calificarea fortei de munca;

Cresterea comertului exterior (a exporturilor in special);

Imbunatatirea calitatii mediului (utilizarea de tehnologii ecologice);

Dezavantaje:

Costul mare al investitiei;

Riscurile prea mari ce trebuie asumate;

Durata mare in timp de realizare a investitiei;

Conflicte de interese cu firme locale;

Lipsa de forta de munca corespunzator calificata;

Modificarea mediului de afaceri din tara gazda;

Probleme manageriale care ar putea sa apara.

Achizitiile pe pietele financiare internationale

Intensificarea procesului investitional international din ultima perioada s-a facut si pe fondul intensificarii fenomenului de achizitii internationale de firme. Realizate in scopul cresterii dimensiunii internationale a companiilor, achizitiile internationale au avut in ultimii ani orata de crestere care a depasit net rata de crestere a investitiilor straine (rata medie pe ultimii 20 de ani afost de circa 42 % p.a.), ajungandu-se in prezent la o valoare totala de circa 2400 miliarde dolari reprezentand aproximativ 24.000 de tranzactii de achizitie. Din aceasta valoare, mai mule de 720 de miliarde dolari sunt achizitii internationale (de la numai 100 miliarde dolari in 1987), suma fiind obtinuta din circa 6000 de tranzactii internationale. De fapt, mai mult de 60 % din valoarea totala a achizitiilor internationala a fost obtinuta de pe urma asa numitelor mega - achizitii (cu o valoare de peste 1 miliard de dolari) - 109 tranzactii in 1999.

Evolutia achizitiilor si fuziunilor pe piata internationala

Sursa: UNCTAD, World Investment Report 2000

In prezent achizitiile transfrontaliere realizate anual reprezinta aproximativ 25 % din totalul achizitiilor realizate in intreaga perioada 1980 pana in 1999. Mai mult de 70 % din totalul achizitiilor si fuziunilor internationale din ultima perioada sunt achizitii de tip orizontal, ponderea celor de tip conglomerat reducandu-se drastic (la mai putin de 27 %).

Distributia geografica a achizitiilor internationale de firme (mld. USD)

Sursa: UNCTAD, World Investment Report 2000

Sectoarele vizate de achizitiile internationale sunt - sectorul serviciilor (60 %),

sectorul productiv - 38% in timp ce

sectorul primar are o pondere neglijabila in totalul achizitiilor internationale. Cele mai vizate ramuri din aceste sectoare sunt: telecomunicatiile, serviciile financiare, transporturile - in tarile dezvoltate si serviciile financiare si industria automobilelor - in Europa Centrala si de Est

Motivatiile achizitiilor internationale

Sinergia - consta crearea de valoare prin valorificarea de noi piete si a experientei companiilor achizitionate sau cu care se realizeaza fuziunea. Putem vorbi de o sinergie e natura operationala (economii de scara, cresterea eficientei manageriale, economii din integrarea verticala) si de o sinergie de natura financiara (cresterea capactatii de finantare, imbunatatirea gradului de indatorare, avantaje de natura fiscala).

Integrarea verticala reprezinta combinarea functiilor de-a lungul lantului produciv si al distributiei intre stadiul de materii prime si cel de produs oferit spre vanzare consumatorilor. De exemplu, o companie petroliera integrata vertical ar fi angajata in explorarea si producerea de titei, rafinarea lui si distribuirea produselor petroliere.

Integrarea orizontala implica o combinare a unor firme care activeaza in acelasi domeniu de activitate, cum ar fi, de exemplu, fuzionarea unui lant de supermagazine cu un altul.

Integrarea conglomerata este obtinuta prin combinarea firmelor angajate in domenii diferite de activitate. In perioada anilor '60, anumite firme au achizitionate zeci de firme, care nu aveau relatii de afaceri unele cu altele. De exemplu, achizitionarea companiilor Miller Brewing si 7UP de catre Philip Morris a permis un transfer sinergic de aptitudini de marketing. Combinatia cu Miller Brewing a fost un succes, dar achizitionarea lui 7UP ainsemnat o dezamagire, conducand la vanzarea firmei de catre Philip Morris in 1986 catre Pepsi Co. Un alt exemplu de integrare conglomerata soldata cu un esec a fost achizitionarea de catre Mobil Corporation a lui Montgomery Ward & Co. in 1976. In primii 10 ani ai convietuirii, Mobil a obtinut venituri de numai 17 milioane USD de la Mongomery, in conditiile unei investitii initiale de 1,8 miliarde USD ai a unei infuzii suplimentare de 600 milioane USD reprezentand numerar si scutirea de plata unor datorii.

Diversificarea afacerii poate duce la reducerea riscului pentru un nivel dat al castigului sau poate mari castigul pentru un nivel dat al riscului.

'Achizitionarea' unor active la preturi reduse este un alt motiv urmarit de companiile care achizitioneaza alte companii de pe o alta piata. Aceasta motivatie este sustinuta in prezent si de amplele programe de privatizare de pe pietele emergente.

Lichiditatea companiei achizitoare poate fi imbunatatita prin achizitionarea unor companii cu o situatie mai buna a activelor.

Formele achizitiilor internationale

A. Preluarile de firme reprezinta o achizitie in urma carora firmele raman separate din punct de vedere juridic in urma tranzactiei, tranzactia avand ca obiectiv dobandirea unui numar suficient de mare de actiuni (si de voturi) ale firmei achizitionate astfel incat firmei care face achizitia sa i se asigure controlul asupra deciziilor.

De obicei, in urma diverselor operatiuni de preluare, are loc formarea unui holding, adica a unei firme care detine participatii de control la capitalul uneia sau mai multor alte firme. Un holding pur nu are operatiuni de afaceri propriu-zise, singurele sale active fiind activele financiare ale celorlalte firme. Un holding operational este o companie care detine si ea participatii de control, dar care desfasoara si operatiuni pe cont propriu. Cea mai mare parte a transnationalelor sunt holdinguri operationale, prin aceea ca detin participatii la capitalul filialelor lor din strainatate, dar si la capitalul celor nationale.

Preluarile amicale constau in aceea ca managementul firmei-tinta si-a dat acordul pentru realizarea tranzactiei, avand loc negocieri pentru perfectarea ei. Aceste preluari sunt caracterizate de negocieri detaliate. Intr-o astfel de achizitie, vanzatorii se afla in cea mai delicata pozitie.

In cazul preluarilor ostile, acordul conducerii firmei vizate nu a fost obtinut sau aceasta din urma nici macar nu stie ca face obiectul unei incercari de preluare. Preluarile ostile au putine lucruri in comun cu cele amicale. Jargonul lor, cuprinzand elemente ca raiduri, contraatacuri, cavaleri albi sau negri, sugereaza ca ele au mai mult de a aface cu razboiul decat cu afacerile.

Etapa I: Ramasaj bursier: presupune achizitionarea unui pachet de actiuni de la compania tinta direct de pe piata bursiera. Exista in prezent mai multe strategii in acest sens:

cumpara transe succesive ale firmei, dar in cantitati mici.

lansarea unei actiuni masive de cumparare a unei cote mari din actiunile firmei care se incearca a fi preluata.

cumpararea unei optiuni irevocabile de vanzare asupra actiunilor firmei-tinta detinute de un anumit investitor.

Etapa II: Oferta publica de preluare: presupune lansarea prin intermediul bursei a unei oferte de cumparare a firmei tinta. Aceasta se poate realiza prin diferite metode:

Oferta de cumparare a actiunilor la un prêt ridicat incat sa fie descurajate firmele terte in privinta unor eventuale preluari.

Oferta pentru un pret foarte scazut, in speranta ca firma-tinta va putea fi achizitionata la o valoare mai redusa decat cea reala.

O varianta a acestei oferte este aceea in care achizitorul pleaca de la o oferta foarte redusa, dar este pregatit sa plateasca un pret ridicat pentru firma-tinta.

Principalale considerente care determina firmele sa creeze holdinguri sunt urmatoarele :

cu un capital propriu, relativ modest, se poate controla un segment de piata deosebit de intins..

riscul este mai usor de izolat

Exista, insa, si inconveniente legate de existenta si functionarea holdingurilor :

adesea, profiturile sunt impozitate de mai multe ori : prima data ca profit al firmei-fiica, a doua oara la transferul internationale catre firma-mama, a treia oara ca profit al firmei-mama si a patra oara ca venit al actionarilor.

vulnerabilitatea in fata legislatiei anti-trust si anticapital strain este ridicata, deoarece un holding este usor de 'desfacut in bucati', fiind suficienta in acest sens o lege prin care investitorul strain este obligat sa-si vanda participatia la capitalul social al firmei vizate.

Strategii de protectie in cazul preluarilor

I. Strategii de tip preventiv: se refera la intarirea controlului asupra capitalului social prin crearea unei mase sigure de actionari:

1. Autocontrolul: - detinerea de catre firma a unei asemenea parti din propriile actiuni, astfel incat sa se asigure controlul asupra deciziilor luate in Consiliul de Administratie.

2. Constituirea de nuclee dure: atragerea ca actionari (de regula, cu participari minoritare de 2-5%) a unor persoane de incredere, contrbuind la formarea unei pozitii majoritare de control in Adunarea Generala a actionarilor

3. Holdinguri necotate: - sunt formate si gestionate de actionarii principali, reprezentati in Consiliul de Administratie;

4. Voturile multiple: - atrubuirea lor catre actionarii care formeaza grupul principal.

II. Strategii de tip defensiv - sunt puse in aplicare atunci cand o firma face obiectul unei preluari ostile si vizeaza cresterea sau protejarea capitalului firmei vizate pentru a face oferta de cumparare mai oneroasa si, deci, mai dificil de realizat

1. Majorarea capitalului - are loc in perioada de valabilitate a ofertei publice de cumparare; se realizeaza de Consiliul de Administratie, dar numai in limitele delegarii de autoritate din partea Adunarii Generale a Actionarilor;

2. Emisiunea de actiuni sau de obligatiuni - obligatiunile au asociate drepturi de cumparare pentru actiunile firmei-tinta, ele fiind rezervate actionarilor principali, cei interesati in mentinerea statutului firmei;

3. Incheierea unor pacte cu actionarii: - acestia convin sa se opuna unor eventuale oferte publice de cumparare : se obliga sa nu isi vanda actiunile, fara sa le ofere mai intai celorlalti actionari, interesati in mentinerea firmei;

4. Schimbarea statutului de functionare a firmei: - cel mai adesea, se modifica regulile de luare a deciziilor, astfel incat cele mai importante decizii (fuziune, dezmembrare, incetarea activitatii) sa necesite o majoritate calificata sau chiar pana la 80% din drepturile de vot;

5. Pamantul parjolit: - vanzarea rapida de catre firma-tinta a celor mai valoroase dintre activele sale ('perlele coroanei') pentru a reduce interesul invadatorului (firmei achizitoare);

6. Pilulele otravite: - firma tinta emite actiuni speciale, care dau dreptul actionarilor sa ceara rascumpararea titulurilor dupa preluare cu o prima, ceea ce majoreaza costurile invadatorului. Formele sale alternative constau in acumularea de noi datorii sau autilichidarea in cazul preluarii ostile;

7. Contraatacul: - firma-tinta cumpara, la randul ei, actiuni ale invadatorului, pentru a le putea folosi ulterior ca instrument de negociere

8. Metoda convingerii: - consta in rascumpararea, cu o prima, de catre firma-tinta, a actiunilor sale aflate in posesia invadatorului, cu promisiunea acestuia de a inceta agresiunea;

9. Alarma radar: - urmarirea atenta de catre managementul potentialei firme-tinta a tendintelor de achizitie de pe piata a actiunilor sale, pentru a sesiza o eventuala incercare de preluare;

10. Parasutele aurii: - obligarea invadatorului de a plati prime prohibitive managementului firmei tinta daca, dupa preluare, aceasta doreste sa schimbe echipa de manageri.

Fuziunile

Fuziunile reprezinta combinarea a doua firme intr-una singura, care detine patrimoniile unite ale celor doua. Din punct de vedere tehnic, fuziunile sunt de doua feluri : absorbtii si cosolidari.

a. Absorbtiile

Absorbtia (fuziunea prin 'inghitire') este combinatia a doua firme, in urma careia firma achizitoare isi continua operatiunile, dar firma achizitionata isi inceteaza existenta. Activele si pasivele firmei achizitionate sunt preluate de firma care supravietuieste tranzactiei. O absorbtie poate imbraca forma unei fuziuni statutare sau a achizitionarii de active a firmei tinta.

a.1. Fuziunea statutara, denumita astfel pentru ca este realizata in conformitate cu statutul firmei, actiunile firmei achizitionate sunt preschimbate direct pe actiuni ale firmei achizitoare, iar existenta legala a firmei achizitionate inceteaza in mod automat. Desi ea implica un schimb de actiuni pe actiuni, firma achizitoare poate cumpara actiunile firmei tinta cu plata in numerar sau in alte active financiare si apoi, ca singur actionar al firmei tinta, le poate schimba in cadrul unei fuziuni statutare.

a.2. Achizitionarea de active consta in aceea ca firma achizitoare cumpara activele si, de obicei, isi asuma si pasivele firmei tinta. Cumpararea se face in schimbul numerarului sau al unor active ale achizitorului. Dupa cumparare, singurele active ale firmei achizitionate sunt numerarul sau activele primite de la achizitor. Dupa ce sunt achitate pasivele neasumate de achizitor, firma achizitionata este lichidata prin distribuirea activelor sale catre actionari sub forma de dividend de lichidare. Apoi, firma achizitoare este dizolvata.

b. Consolidarile

O consolidare esre reprezentata de combinarea a doua sau mai multe firme intr-o corporatie nou creata : firmele A si B sunt combinate intr-o noua firma, C. Acest lucru este, de obicei, realizat prin schimbarea actiunilor ordinare ale celor doua firme pe actiuni ale noii firme, C. Activele si pasivele lui A si B sunt tranferate firmei C, iar vechile firme A si B isi inceteaza existenta.

Tehnici financiare in achizitiile si fuziunile internationale

Pot fi identificate trei strategii financiare fundamentale in operatiunile de preluare : atacantul, constructorul si economisitorul fiscal. Atacantul urmareste maximizarea profitului pe termen scurt, constructorul are in vedere imbunatatirea pe termen lung a managementului si profitabilitatii unei firme. In acest caz, fluxurile de numerar asteptate vor fi mai mici in primii ani care urmeaza preluarii, dar ele inregistreaza cresteri pe masura ce managementul mai performant duce la marirea eficientei si a profiturilor firmei si conomisitorul de impozite urmareste avantajele fiscale posibil a fi obtinute prin intermediul efectului de levier financiar.

Societatile mixte

Societatile mixte formate cu un partener local au devenit o modalitate destul de populara de satisfacere a obiectivelor managerilor celor doua firme implicate in afacere. Ele ofera, cel putin in principiu, pentru fiecare partener, oportunitatea de a beneficia in mod semnificativ de pe urma avantajelor comparative ale celuilalt. Desi atractive, societatile mixte se dovedesc adesea a fi nesatisfacatoare si instabile.

Un element fundamental in evolutia viitoare a societatii mixte il reprezinta contractul inheiat intre cei doi parteneri. Principalele puncte din contractul de societate mixta care fac obiectul celor mai aprinse dispute intre cei doi parteneri sunt urmatoarele :

Structura de capital a firmei.

Transferul de tehnologie.

Problemele de evaluare.

Transparenta. (transferul de informatii)

Rezolvarea conflictelor dintre parteneri.

Impartirea responsabilitatii manageriale si gradul de independenta manageriala.

Schimbarile in structura de capital.

Politica de dividend si alte aspecte financiare.

Probleme legate de marketing si de personal.

Avantaje ale crearii societatilor mixte:

Mobilizarea de resurse financiare.

Dispersarea riscurilor

Accesul la experienta si la contactele partenerului pe piata locala

Dezavantaje ale crearii de societati mixte:

Probleme si conflicte potentiale intre parteneri

Probleme manageriale si de comunicare

Control partial asupra societatii mixte.

Aplicatii practice

O companie romaneasca are nevoie de 500.000 dolari pentru importul din SUA al unui echipament destinat prelucrarii petrolului. Pentru a obtine aceasta suma, compania pune la punct urmatorul plan de finantare pe termen lung:

pentru suma de 100.000 USD firma contracteaza un credit pe cinci ani, cu perioada de gratie de doi ani, rata dobanzii 15% p.a., rambursabil in transe anuale egale;

pentru suma de 150.000 USD firma emite obligatiuni straine pe piata americana pe cinci ani, rata dobanzii 12 % p.a., rambursabile in anuitati egale, valoarea nominala 10 USD / obligatiune, pret de emisiune 8 USD / obligatiune;

pentru suma de 250.000 USD firma emite actiuni pe piata americana, valoarea nominala 10 USD / actiune, valoarea de piata 9 USD / actiune, dividendul estimat pe primul an 2 USD / actiune, cresterea anuala a acestuia 0,20 dolari.

Se cere:

Sa se determine costul fiecarei variante de finantare;

Sa se determine costul mediu al capitalului, ponderat cu structura acestuia (WACC).

O companie romaneasca a emis obligatiuni straine convertibile in actiuni pe piata americana in valoare de 20.000.000 USD, scadenta 20 de ani, cupon 10 % p.a., VN=10 USD / oblig, PE=9 USD / oblig. In momentul emisiunii de obligatiuni actiunile companiei erau cotate la 100 USD / actiune.

Se cere:

a. Sa se determine pretul de piata al obligatiunilor dupa primii cinci ani.

b. Cunoscand ca in momentul conversiei (dupa primii cinci ani) pretul actiunilor era de 120 USD / actiune sa se determine numarul de actiuni ce trebuie emise pentru face conversia.

O companie romaneasca a efectuat o investitie in Ungaria in valoare de 3000 ft esalonata pe trei ani (in mod egal). Dupa al treilea an, investitia este data in exploatare, durata de exploatare fiind de cinci ani. Veniturile din exploatare sunt: 2500 ft (I an), 2700 ft (II an), 2900 ft (III an), 2600 ft (IV an), 2700 ft (V an). Cheltuielile de exploatare sunt: 1000 ft (I an), 1500 ft (II an), 2000 ft (III an), 1700 ft (IV an), 2400 ft (V an). Investitia a fost finantata integral printr-un credit in ft contractat de compania romaneasca de la o banca dn Ungaria in urmatoarele conditii: dobanda anuala de 10 %, rambursarea se face in transe anuale egale. Se cere:

a. Determinati cash - flow total in lei si in ft al acestei operatiuni (in conditiile unui curs de schimb de 20 lei / ft);

b. In condititile in care cursul de schimb evolueaza astfel: 20 lei / ft (I an), 21 lei / ft (II an), 22 lei / ft (III an), 18 lei / ft (IV an), 19 lei / ft (V an), 20 lei / ft (V an), 21 lei / ft (VI an), 17 lei / ft (VII an), 18.5 lei / ft (VIII an) se cere sa se determine expunerea la riscul valutar al acestei operatiuni;

c. Folosind aceeasi evolutie a cursului de schimb de la punctul b. se cere sa se determine expunerea la riscul valutar al operatiunii in conditiile unei rate de actualizare de 15 % p.a.

O obligatiune este convertibila in 60 de actiuni. Daca prima de conversie este de 1 USD, pretul actiunilor este de 34 USD, obligatiunile s-au vandut la un pret de:

a. 2,00 USD;

b. 33,00 USD;

c. 2,10 USD;

d. 35,00 USD;

e. 2,04 USD.

O obligatiune convertibila in actiuni are un pret de vanzare de 1200 USD, fiind convertibila in 40 de actiuni, prima de conversie este de 2 USD. Pretul actiunilor este de:

a. 32 USD;

b. 30 USD;

c. 2 USD;

d. 31,50 USD;

e. 28 USD.

O obligatiune vanduta la 630 USD este convertibila in 20 de actiuni. Daca actiunile pot fi vandute la un pret de 30 USD fiecare, care este pretul conversiunii:

a. 30 USD;

b. 1.5 USD;

c. 28.5 USD;

d. 33 USD;

e. 31.5 USD.

q Intrebari recapitulative

Care sunt ultimele evolutii pe piata internationala a actiunilor ?

Care sunt principalele tipuri de oferte publice internationale ?

Care este mecanismul ofertei publice de cumparare de actiuni ?

In ce consta emisiunea de actiuni prin intermediul certificatelor de depozitare ?

Ce reprezinta securitizarea si ce rol are aceasta in tranzactiile financiare internationale ?

Care este tendinta fluxurilor investitionale internationale din ultima perioada ?

Care sunt ptincipalele motivatii ale investitorilor straini ?

Ce reprezinta achizitiile internationale si care sunt ultimele evolutii pe piata financiara in cazul acestora ?

Ce reprezinta preluarile internationale de firme ?

Care sunt principalele strategii anti - preluare ?

Ce sunt fuziunile si de cate tipuri sunt acestea ?

De studiat

1. Studiati pe cazul tarilor in tranzitie care sunt principalele motivatii ale investitorilor straini interesati de dezvoltarea afacerilor in aceasta zona.

2. Daca a-ti fi factor de decizie ce a-ti alege pentru atragerea investitorilor straini: adoptarea unor politici de stimulare sau de promovare internationala a imaginii tarii noastre. Motivati raspunsul.

3. Studiati care sunt principalele avantaje comparative si competitive pe care le ofera tara noastra investitorilor straini.