TENDINTE ACTUALE ALE POLITICII MONETARE IN TÃRI DEZVOLTATE.

Cuprins :

Tendinte actuale ale politicii monetare in tarile dezvoltate.

Principalele caracteristici ale procedurilor operationale ale bancilor centrale.

Tehnicile utilizate de bancile centrale in aplicarea politicilor monetare.

Principalele instrumente de dirijare a rezervelor.

Creditele de refinantare ale bancilor centrale.

Rezevele minime obligatorii.

Tendinte actuale ale politicii monetare in tarile dezvoltate.

Mediul institutional in care opereaza bancile centrale din tarile industrializate a suferit numeroase schimbari incepand cu anii 1970 pana in momentul actual. Cu liberalizarea pietelor financiare si progresele tehnologice, legaturile intre instrumentele politicii monetare si obiectivele bancii centrale cunosc modificari la care autoritatile monetare respective au incercat sa se adapteze[v1]  renovand tehnicile si procedeele utilizate in aplicarea politici monetare. In Franta si Japonia, marile reforme intreprinse de sistemul financiar au adus implicit si o modificare radicala a acestor proceduri. In alte tar 656g69g i, cu piete de capital dezvoltate, schimbarile la nivelul instrumentelor politicii monetare au fost minore.

Schimbarile din aceste tari au condus spre o convergenta a structurilor institutionale. De asemenea strategiile aplicate in scopul influentarii mersului economic sunt aproape asemanatoare. In aceste tari aproape toate bancile centrale utilizeaza rata dobanzii ca obiectiv operational in activitatea zilnica a acestora. 

Cu toate ca bancile utilizeaza instrumente diferite de politica monetara, ele toate aplica politica monetara prin intermediul operatiunilor zilnice de marire si reducere a rezervelor minime obligatorii in functie de preturile liber stabilite pe piata.

De asemenea, majoritatea bancilor din aceste tari au decis reducerea rezervelor minime obbligatorii. Astfel de modificari de pe piata bancara au impus autoritatilor monetare sa intreprinda unele modificari si adaptari ale procedeelor operationale in cadrul politicilor monetare respective.

Cu toate ca inca mai exista laturi specifice si diferentieri intre instrumentele de politica monetara utilizate, convergentele intre aceste politici furnizeaza in prezent informatii utile pentru "arhitectii" politicilor monetare. In continuare se vor analiza tendintele actuale de intocmire si aplicare a politicii monetare in urmatoarele sase tari industrializate: SUA, Japonia, Germania, Anglia, Canada si Elvetia.

Principalele caracteristici ale procedurilor operationale ale bancilor centrale.

Bancile centrale isi aleg procedurile operationale astfel incat acestea sa permita indeplinirea scopurilor macroeconomice previzionate. Cu toate ca fiecare banca centrala in parte are obiective proprii si actioneaza in conditiile (structuri institutionale) specifice fiecarei tari, strategiile pe care le utilizeaza sunt asemanatoare.

In cadrul politicii monetare bancile centrale din aceste sase tari opereaza prin intermediul rezervelor sistemului bancar. Cu toate ca banca centrala nu poate controla in intregime toate componentele bilantului acestora, in special cele legate de acitivitatea acestora ca banca a statului (legatura cu guvernul) si rezervele in valuta, ele dispun de libertate suficienta si de informatii necesare atat pentru a neutraliza la nevoie efectele celorlalte activitati cat si pentru a exercita un control puternic asupra ofertei agregate de rezerva.

In adminisrarea rezervelor sistemului bancar, bancile centrale urmaresc obiective operationale pe termen scurt, care asigura armonizarea gestiunii rezervelor cu obiectivele intermediare si scopurile finale si care, in majoritatea tarilor, servesc drept indicatori care semnalizeaza mediului financiar intentiile bancii centrale. Asupra acestor obiective operationale banca centrala exercita in intregime controlul sau.

Initial au servit drept obiective operationale rezervele sistemului bancar, dar legatura intre acestea din urma si activitatea economica este considerata a fi destul de instabila. Aceasta va conduce la reevaluarea rolului acestor rezerve si inlaturarea treptata din instrumentele pe termen scurt a politicii monetare, rolul acestora fiind luat de controlul ratei dobanzii pe termen scurt ca obiectiv operational principal.

Pe piata monetara se folosesc in acest scop o multitudine de rate de dobanda, pe cand obiectivul comun al activitatii zilnice a celor sase banci centrale este influentarea ratei dobanzii la creditele overnight (de pe o zi pe alta). In fiecare din aceste tari piata monetara interbancara este foarte dezvoltata. Pe aceasta piata bancile comercializeaza si negociaza rezervele sub forma de depozite la banca centrala. Atunci cand oferta agregata de rezerve bancare nu corespunde cu cererea agregata, costul imprumutului overnight reactioneaza imediat.

Activitatea de dirijare a rezervelor le da bancilor centrale posibilitatea de supraveghere si control asupra ratei dobanzii pe termen scurt. Astfel banca centrala ar trebui sa exercite influenta sa si asupra ratelor de dobanda pentru termene mai mari decat acela al creditelor de o noapte, deoarece numai astfel poate influenta asupra activitatii economice. Influenta bancii centrale asupra ratelor de dobanda pe termen mediu si lung este indirecta si in general este determinat de piata.

Pentru a influenta cu succes asupra ratelor de dobanda pe termen mediu si lung, majoritatea bancilor centrale din tarile dezvoltate incearca sa limiteze cat se poate de mult schimbarile neasteptate intervenite la randul obiectivelor operationale. Ratele de dobanda aflate sub control direct se modifica, in general, cu pasi mici si numai dupa ce s-a acumulat informatia necesara care justifica schimbarea politicii intr-un nou sens. Sprijinind o stabilitate a ratei dobanzii pe termen mediu asteptate, banca centrala poate intinde controlul sau asupra tuturor tipurilor de rata a dobanzii.

Pentru a ajunge la aceste nivele de performanta, strategia aplicata de banca centrala a evoluat in mod insemnat. In anii 1970, politica monetara a bancii centrale a Japoniei si cea a catorva banci din Europa se baza in intregime pe un sistem de administrare a ratelor de dobanda. In aceste tari cererea pentru rezerve suplimentare se completa cu credite din partea bancii centrale insotite des de o rata a dobanzii sub nivelul pietei. Aceste rate de dobanda aflate sub controlul "oficial" si riguros al bancii centrale au servit ca puncte de referinta pentru determinarea ratelor de dobanda a creditelor si depozitelor. Exercitand control si asupra altor activitati financiare, modificarile la nivelul ratelor de dobanda oficiale influentau in mod direct puterea de creditare a bancilor din nivelul secundar.

La sfarsitul anilor 1970, aceasta strategie ridica mari probleme. Intarzierea cu care unele banci centrale modificau ratele de dobanda (in vederea evitarii fenomenului inflationist) a pus sub semnul intrebarii sistemul de determinare a ratelor de dobanda neflexibile. Accentuarea continua a inflatiei a condus catre liberalizarea pietelor financiare si ca urmare va creste simtitor influenta fortelor de concurenta la determinarea ratelor de dobanda. De asemenea, pietele financiare interne intaresc legaturile cu pietele financiare straine. In acest mod, atat ratele de dobanda determinate pe o piata libera, cat si cursurile de schimb incep sa joace un rol din ce in ce mai important in deciziile agentilor privati.

Indiferent de stadiul de dezvoltare si natura modificarilor intervenite pe parcurs, toate bancile centrale si-au orientat politicile lor monetare catre utilizarea metodelor pietei libere. Autoritatile monetare se sprijina din ce in ce mai mult pe ratele de dobanda determinate de piata considerandu-le pe acestea din urma ca fiind obiective operationale ale politicii monetare si elementul principal al mecanismului de transmitere al acesteia. In acelasi timp operatiile de open market, prin intermediul carora banca centrala intervine pe piata financiara unde pretul este fixat liber de catre fortele pietei, incep sa inlocuiasca in mod gradual creditele de refinantare de mai inainte. Operatiile de open market devin astfel instrumentul principal de modificare a ofertei monetare in majoritatea tarilor dezvoltate. Aceste operatii pe piata deschisa au creat posibilitatea ca bancile centrale sa dirijeze cu exactitate rezervele sistemului bancar.

In practica, bancile centrale continua sa mentina sub control limetele in interiorul carora variaza ratele de dobanda pe termen scurt. Zilnic se efectueaza operatii de open market prin intermediul carora banca centrala modifica oferta monetara ca raspuns la modificarile cererii de rezerve.

Incercarea de a atenua variatiile temporare ale ratelor de dobanda evidentiaza dezideratul bancii nationale de a le comunica cu claritate participantilor la piata intentiile politicii monetare. Apropape in toate aceste tari evolutia politicii monetare este semnalizata prin intermediul ratelor de dobanda. Fluctuatiile la nivelul acestora din urma cauzate de alti factori externi politicii monetare trebuiesc evitati inainte de semnalizarea influentei lor la nivelul acestei politici. Limitand la maxim variatia zilnica a ratei dobanzii, banca centrala se asigura ca mediul financiar reuseste sa inteleaga foarte repede schimbarile in politica sa monetara.

Pentru a sprijini o politica monetara pe rata dobanzii ca obiectiv operational si pentru a utiliza operatiile de open market ca instrumente de efectuare a politicilor monetare, banca centrala trebuie sa poata previziona, pentru o perioada relativ importanta de timp, cererea de rezerve a sistemului bancar. Bancile comerciale necesita aceste rezerve complementare pentru a completa rezervele obligatorii si pentru a efectua platile interbancare. Banca centrala influenteaza in mod decisiv cererea pentru aceste rezerve deoarece ea are dreptul determinarii ratei rezervelor minime obligatorii si dispune de autoritate deplina la intocmirea regulilor kleringului interbancar. In general, stabilitate cererii pentru rezerve complementare pe perioade scurte de timp a constituit un element cheie in cadrul procedurilor efectuate de banca centrala.

Cu doi decenii in urma, majoritatea bancilor centrale incercau sa dirijeze cererea agregata de rezerve exercitand diferite controale administrative la nivelul bancilor secundare. In zilele noastre, aceste practici tind sa se diminueze la maxim, ceea ce demonstreaza tendinta generala catre strategii si politici care respecta libertatea pietei. In ultimele decenii, toate cele sase banci centrale au redus rezervele minime obligatorii in vederea inlesnirii activitatii la nivelul bancilor comerciale. In unele tari diminuarea restrictiilor asupra rezervelor bancare a condus la mari schimbari ale cererii pentru aceste rezerve, autoritatile monetare respective incercand sa modifice procedeele de dirijare a rezervelor.

Cu toate ca principalele caracteristici ale politicilor monetare utilizate de bancile centrale din aceste tari sunt aceleasi, la nivelul tehnicilor specifice utilizate se evidentiaza diferente insemnate. Astfel, momentul si frecventa de efectuare a operatiilor de open market se modifica de la o tara la alta. Alte diferentieri se observa si la nivelul conditiilor de creditare aprobate de banca centrala sau chiar la nivelul rezervelor minime obligatorii. In multe cazuri schimbarile sunt de natura institutionala reflectand mediul in care actioneaza banca centrala. In efectuarea operatiilor de open market, bancile centrale depind de pietele pe care le au la dispozitie. Acolo unde pietele secundare nu sunt foarte dezvoltate bancile centrale aplica strategii specifice de dirijare a rezervelor ce apartin sistemului bancar.

Tehnicile utilizate de bancile centrale in aplicarea politicilor monetare.

Rezerva Federala din SUA (FED), isi limiteaza activitatea sa la influentarea ratei de dobanda la creditele de pe o zi pe alta (overnight / lombard) care se mai numeste si "rata fondurilor federale", permitand astfel ca fortele libere ale pietei sa transmita politica monetara catre celelalte piete financiare.

De asemenea, Banca Nationala a Elvetiei actionezaa in sensul diminuarii fluctuatiilor zilnice la nivelul ratelor de dobanda aferente creditelor interbancare lombard, dar este unica care nu si-a stabilit clar o rata a dobanzii ca obiectiv operational.

Toate celelalte banci intervin in mod similar in vederea reducerii marjelor de fluctuatie ale ratei dobanzii la creditele overnight. Mai mult, acestea incearca sa influenteze, in paralel, si asupra ratelor de dobanda pe termen lung.

In Japonia rata dobanzii interbancare la creditele lombard este obiectivul principal al Bancii Japoniei, in schimb, in Canada, Germania si Anglia ratele dobanzii de pana la trei luni servesc ca obiective operationale principale.

Din cele sase banci pe care incercam sa le analizam, Banca Angliei (BOE) este poate cea mai activa in activitatea sa zilnica de dirijare a rezervelor. Operand intr-un mediu in care rezervele obligatorii sunt relativ mici iar bancile secundare incerc sa mentina un anumit nivel al rezervelor operationale la banca centrala, Banca Angliei a elaborat o strategie a interventiilor zilnice frecvente pe piata monetara in vederea realizarii obiectivelor propuse referitor la rata dobanzii.

Cea mai mare parte a activelor Bancii Angliei sunt reprezentate de bonuri de tezaur pe temen scurt (bonuri comerciale sau de tezaur) care se maturizeaza in mai putin de trei luni si care nu se renoveaza automat. Din aceasta cauza, cu ratele dobanzii actuale, sistemul bancar simte frecvent o lipsa de bani. Pentru a neutraliza aceasta lipsa, casele de scont care joaca rolul intermediarului intre BOE si bancile private, ofera bancii centrale spre cumparare bonuri de tezaur, negociind pretul de vanzare al acestora. Pentru a acoperi lipsa de lichiditate banca centrala cumpara bonuri cu diverse perioade de maturitate :

maturitate de la 0 pana la 14 zile ;

de la 15 pana la 33 zile;

de la 34 pana la 63 zile;

si de la 64 pana la 91 zile.

Banca centrala alege cel mai bun pret oferit dar pastreaza nemodificata rata dobanzii minima (stop rate) a bonurilor din prima categorie. In fiecare zi se efectueaza cel putin trei operatii de acest gen, banca centrala avand astfel posibilitatea sa raspunda variatiilor zilnice piata.

Cumparand bonuri din toate categoriile de maturitate, banca centrala poate intinde influenta sa asupra ratelor de dobanda pe toata piata. De exemplu, modoficarea cantitatii de bonuri cumparate din cea de a patra categorie, influenteaza rata dobanzii a bonurilor de tezaur trimestriale.

Rata dobanzii minime aferenta primei categorii se modifica foarte rar. Miscarile la nivelul ei semnalizeaza modificarea politicii BOE, si se reflecta imediat pe piata interbancara la nivelul ratelor de imprumut interbancar. In acest caz, BOE emite un semnal puternic al tendintei (scopului) politicii monetare a acesteia prin deciderea nesatisfacerii nevoilor zilnice de rezerva obligand casele de scont sa se imprumute la ea (BOE) in conditii de creditare stabilite excluziv de ea. Deoarece BOE este libera sa fixeze rata dobanzii la imprumut peste sau sub nivelul actual al "stop rate" , ea utilizeaza un astfel de procedeu cu intentia de a semnaliza o politica monetara restrictiva sau expansionista.

Pana la inceputul anilor 1980, autoritatile monetare japoneze au urmarit o strategie asemanatoare: cea a unui control riguros al principalelor rate de dobanda. Banca Japoniei (BOJ), prin combinarea operatiilor de dirijare a rezervelor si a controlului administrativ asupra participantilor pe piata internationala, a reusit, intr-o perioada considerabila de timp, sa stabilizeze rata dobanzii interbancare la creditele overnight la nivelul deziderat.

In urmatorul deceniu, ca parte a reformei financiare intinse, BOJ stimuleaza in mod activ integrarea pietei interbancare cu celelalte piete financiare, va permite o mai mare flexibilitate la nivelul ratelor dobanzii interbancare si in special a celor zilnice. Totusi rata dobanzii aferenta creditelor overnight va ramane principalul obiectiv operational urmarit de BOJ. Cu toate ca acesta din urma este influentat din ce in ce mai mult de piata, BOJ isi continua eforturile pentru a limita variatia acestuia in jurul nivelului stabilit ca obiectiv al politicii sale. Politica monetara a BOJ presupune o multitudine de operatiuni de open market, in principal cu bonuri de tezaur, si dirijarea zilnica a rezervelor in anumite perioade.

Politica monetara mai recenta a BOJ a evoluat spre o apropiere cu politica urmata de FED. Strategiite aplicate de catre cele doua banci se aseamana foarte mult in cea ce priveste caracteristicile de baza ale acestora, cum sunt: stabilirea ratei dobanzii la creditele de pe o zi pe alta ca obiectiv operational, utilizarea operatiilor de open market si a creditelor de scont ca instrumente ale politicii monetare, si concentrarea asupra dirijarii rezervelor pentru o perioada determinata.

Cu toate acestea inca mai exista diferente importante intre politicile monetare aplicate de catre cele doua banci centrale (BOJ si FED). In timp ce FED efectueaza majoritatea operatiilor zilnice de open market (cu titluri de stat) insotite cu conventii de rascumparare, BOJ utilizeaza o varietate de instrumente specifice pietei private. Activitatea de dirijare a rezervelor de catre BOJ reflecta o dezvoltare limitata a pietei de titluri de stat pe termen scurt.

De asemenea, administrarea creditelor de scont in cele doua tari este diferita. In SUA mai intai decid bancile secundare daca vor solicita credite de scont iar aceste credite se distribuie conform unor reguli administrative. In Japonia cea care decide asupra volumului de credite si asupra costului efectiv al acestora este BOJ. Astfel, BOJ dirijeaza zilnic in mod activ acordarea creditelor de scont pentru a raspunde prompt schimbarilor intervenite la nivelul rezervelor. BOJ este singura banca centrala din cele sase pe care le analizam care utilizeaza creditul de scont ca instrument in dirijarea zilnica a rezervelor.

Mediul institutional in care actioneaza Banca Nationala a Elvetiei (SNB) a cunoscut numeroase schimbari in ultimii ani. Din 1980 pana in 1988 SNB dirijeaza o politica monetara in principal prin utlizarea obiectivului pe termen scurt al rezervelor sistemului bancar. Cu toate ca ratele dobanzii interbancare inregistrau ample variatii in cursul unei zile, SNB avea o politica de succes in cea ce priveste scopul primar al politicii sale: mentinerea unei rate mici a inflatiei.

In 1988, cu instalarea intre banci a unui sistem electronic de plati si introducerea de noi reguli in cea ce priveste lichiditatea, se observa o scadere accentuata a cererii pentru rezerve ale sistemului bancar. Greutatile in previzionarea masurii acestei cereri pe care le va intampina SNB vor conduce spre o politica monetara expansionista nedorita. Astfel SNB isi schimba obiectivul sau operational de la rezervele sistemului bancar catre rata dobanzii pe termen scurt si cursurile de schimb. In anii urmatori si pana in prezent SNB a incercat sa se reintoarca in mod gradual la aplicarea strategiei bazate pe utilizarea rezervelor sistemului bancar ca obiective operationale, si a continuat sa accentueze ratele de dobanda in operatiile sale zilnice. In aplicarea politicii sale monetare SNB incearca sa reduca fluctuatiile ratelor de dobanda interbancara aferente creditelor lombard. Politica ratelor de dobanda a SNB este diferita de aceasi politica a celorlalte sase banci mai sus amintite. Nu s-a stabilit nici-un obiectiv operational referitor la ratele dobanzii, iar SNB nu utilizeaza ratele dobanzii pentru a semnaliza schimbarile politicii sale monetare.

Restructurarile institutionale la sfarsitul anilor 1980 in Elvetia nu au cauzat schimbari esentiale la nivelul procedurilor utilizate de SNB. Ca si mai inainte, operatiile de open market cu valute se desfasoara in fiecare zi (o singura data pe zi) dimineata. Aceste tranzactii, de tipul schimbului franci elvetieni contra dolari USD, se desfasoara la cursuri apropriate cu cele de pe principalele piete din Europa.

In Germania, ratele de dobanda din conventiile de rascumparare cu maturitate de una pana la doua luni, reprezinta principalul obiectiv operational al Bundesbank. Aceste rate se stabilesc pe baza de licitatii periodice care au loc de obicei saptamanal. In mod normal, Bundesbank isi stabileste valoarea agregata a conventiilor de rascumparare oferite intr-o licitatie in care se prezinta cererea pietei pentru rezerve, si alege cele mai bune preturi posibile. In acest caz Bundesbank va stabili rata dobanzii la licitatie transmitand pietei financiare un semnal clar al tendintelor politicii monetare.

Din cele sase banci centrale pe care le am analizat, Bundesbank este poate cea mai putin activa in dirijarea zilnica a rezervelor. In general, lichiditatile necesare sistemului bancar sunt asigurate prin intermediul acestor licitatii periodice. Prin intermediul unor reglementari temporare, sunt utilizate operatii cazuale de "sprijin" in vederea influentariiratei zilnice a dobanzii pe piata monetara. Ratele de dobanda pe termen scurt se stabilesc prin intermediul diferitelor instrumente mai putin operati de open market. Aceasta reflecta o dezvoltare limitata a pietei monetare interne in Germania. In special, rata dobanzii la creditele de scont - rata creditelor lombard, si rata dobanzii la bonurile de tezur, determina limitele de fluctuatie a ratelor dobanzii pe piata monetara.

Pentru Banca Canadei (BOC), rata dobanzii stabilita prin licitatie aferenta bonurilor de tezaur constituie obiectivul principal operational al politicii monetare. Banca Canadei participa din cand in cand la licitatiile saptamanale pentru a cumpara sau, dupa caz, pentru a vinde bonuri de tezaur in mod direct sau prin conventii de rascumparare. Cu toate acestea BOC aplica in general politica sa monetara prin transferurile din depozitele de stat intre ea si bancile din nivelul secundar. In acest mod BOC poate stabili, la sfarsitul zilei, cu o exactitate extraordinara nivelul rezervelor, deoarece aceste transferuri (retragerile sau depunerile de lichiditati ale statului) sunt stabilita mai tarziu, fara ca sa permita ca bancile secundare sa faca corectarile necesare din bilanturile lor. Aceste transferuri au un efect direct la nivelul ratelor dobanzii aferente creditelor lombard pe piata interbancara.

Principalele instrumente de dirijare a rezervelor.

Instrumentele de dirijare a rezervelor sistemului bancar difera de la o tara la alta. Aceste diferente reflecta mediul financiar in care actioneaza autoritatea monetara din fiecare tara. Alegerea insrumentelor este legata de obiectivele de dirijare a rezervelor si de modalitatile utilizate de bancile centrale pentru a senmaliza tendintele politicii monetare participantilor pe piata financiara.

In SUA, FED actioneaza in principal pe piata secundara a titlurilor de stat. FED utilizeaza operatiile tipice de open market, vanzarea si cumpararea de bonuri de tezaur pe piata secundara ca instrumentul principal pentru asigurarea stabilitatii la nivelul rezervelor sistemului bancar. Intinderea si profunzimea acestei piete creaza posibilitatea ca FED sa mareasca sau sa reduca intr-o masura considerabila rezarvele fara a cauza o deformare semnificativa a structurilor dobanzilor.

Cu toate ca achizitionarile directe de hartii de valoare reprezinta sursa principala de creare a rezervelor in SUA, in cursul unui an, FED efectueaza mai putin de zece operatiuni directe de vanzare-cumparare. In general, politica monetara este aplicata in principal prin intermediul conventiilor de rascumparare (care maresc rezervele) sau prin intermediul conventiilor de revanzare (care reduc rezervele). Astfal de tranzactii cu hartii de valoare comporta costuri mai mici decat tranzactiile directe si asigura o flexibilitate sporita in reglarea temporara a nivelului rezervelor.

Atat in Japonia, Canada si Anglia cat si in SUA cumpararile directe de titluri reprezinta instrumentul principal de sporire a rezervelor pentru perioade mari de timp (termen lung). In Japonia cumpararea obligatiunilor de stat cu o maturitate de zece ani satisface cererea de rezerve pe temen lung, dar nu joaca un rol important in dirijarea pe termen scurt a rezervelor. Banca centrala a Japoniei utilizeaza o multitudine de alte operatiuni pentru a influenta temporar rezervele. Astfel de operatiuni pot fi fie tranzactii directe , fie tranzactii reversibile, cu efecte comerciale sau cu alte instrumente ale pietei monetare. Prin intermediul acestora se reduc fluctuatiile cererii de rezerve pe termen scurt. Cu toate acestea, creditele de scont (lombard) raman instrumentul principal de atenuare a fluctuatiilor zilnice, extreme si neprevizibile ale rezervelor.

Banca Centrala a Canadei utilizeaza un numar mare de instrumente pentru a-si atinge scopurile de politica monetara propuse. Participarea BOC la licitatiile saptamanale cu bonuri de tezaur treimestriale cat si cumpararile ei de titlurid de stat pe termen lung reprezinta cele mai importante instrumente de crestere a bazei monetare in Canada. Instrumentul principal in dirijarea zilnica a rezervelor il reprezinta transferurile in depozitele statului. In completarea acestui mecanism se utilizeaza operatiile de open market care cuprind atat cumparari directe de titluri de stat, cat si conventii de rascumparare. Totusi operatiile de open market se neutralizeaza in mod regulat de catre banca centrala prin transferuri. Astfel operatiile de open market se utilizeaza, in principal, pentru a influenta ratele de dobanda la nivelul anumitor piete monetare.

In Anglia banca centrala completeaza surplusul de cerere al pietei prin intermediul cumpararilor directe de bonuri de tezaur sau de alte titluri ale sectorului privat de la casele de scont. Cu toate ca BOE incearca sa mentina rata dobanzii (stop rate) a titlurilor din prima categorie (cea mai lichida categorie), la un nivel prestabilit, in general ea nu elemina integral surplusul de cerere prin cumpararea de titluri din aceasta categorie. Ea efectueaza cumparari de hartii de valoare cu maturitate de pana la trei luni avand ca scop exercitarea influentei sale asupra tuturor structurilor pietei monetare. De asemenea, in cazul in care BOE nu este astisfacuta de ratele dobanzii, ea poate refuza suplinirea surplusului de cerere prin intermediul cumpararilor de titluri. In asemenea cazuri BOE poate oferi conventii de rascumparare conform unor conditii impuse tot de ea, sau sa invite casele de scont sa utilizeze creditele lor proprii (de refinantare).

Bindesbank si Banca Nationala a Elvetiei nu dispunde un portofoliu de titluri bogat , deoarece in aceste tari nu exista o piata monetara pe termen scurt dezvoltata din afara pietei interbancare. Intr-un astfel de mediu Bundesbank utilizeaza creditele proprii si operatiile de rascumparare de obligatiuni ca mijloace principale in vederea modificarii bazei monetare. Bundesbank a stabilit o serie de reguli referitor la tranzactiile reversibile cu celelalte banci. Aceste tranzactii sunt instrumentul principal de control (pe termen scurt) al rezervelor. Bundesbank organizeaza licitatii periodice (de obicei in fiecare saptamana) unde se negociaza conventii de rascumparare lunare sau bilunare. Prin aceste conventii Bundesbankpoate efectua modificari temporare sau permanente la nivelul rezervelor. La mijlocul anilor 1980 conventiile de rascumparare au cunoscut o crestere semnificativa si stabila inlocuin in mod gradual creditele de scont ca principalul instrument utilizat pentru modificarea bazei monetare. Se mai utilizeaza si alte instrumente cum sunt: cursul de schimb valutar, transferurile de credite de stat de la Bundesbank catre bancile comerciale. Aceste instrumente se utilizeaza atunci cand sunt necesare reglari zilnice la nivelul rezervelor.

In Elvetia, piata interna de titluri este destul de restransa. Totusi exista o piata interbancara activa de schimb a celor mai importante valute. Banca Nationala a Elvetiei utilizeaza schimbul valutar ca instrument primar fie in cazul modificarilor temporare ale rezevelor, fie in cazul unor modificari stabile ale acestora. Efectuand operatii zilnice de schimb valutar de forma USD-franci elvetieni cu un numar mic de banci, in prezent, SNB asigura in jur de 90% din procesul de creare a rezervelor prin intermediul acestor operatii. Deoarece dolarii achizitionati vor fi revanduti la o anumita scadenta, aceste operatiuni sunt echivalente cu operatiunile temporare de pe piata interna a hartiilor de valoare.

Creditele de refinantare ale bancilor centrale.

Cele sase banci centrale analizate ofera posibilitatea de creditare bancilor din nivelul secundar. Totusi trebuie mentionat faptul ca operatiile de open market, ca instrumentul principal de dirijare a rezervelor in aceste tari, au inlocuit aproape in intregime creditul bancilor centrale. In prezent, majoritatea creditelor bancilor centrale are drept scop intampinarea (satisfacerea) necesitatilor temporare pentru lichiditati la sfarsitul zilei, sau asigurarea unei asistente pentru instututiile de depozit in caz de nevoie. Rolul creditelor acordate de banca centrala, in cadrul strategiilor aplicate in fiecare tara, este diferit de la o tara la alta.

In Germania, Japonia, SUA, si Elvetia creditele de refinantare oferite bancilor comerciale au o rata a dobanzii sub cea de pe piata. In Germania, Japonia si Elvetia creditele de scont determinate de banca centrala pe baza de cote, asigura a sursa pemanenta de fonduri in vederea satisfacerii unei parti a cererii de rezerve pe termen lung. Creditele pe care Bundesbank le pune la dispozitia bancilor comerciale sunt relativ mari, aceste acopera aproximativ 25% din totalul activelor acestei banci. Acest volum mare al creditelor de scont are, in parte ca scop compensarea costurilor bancare in consecinta ratei inalte de rezerve obligatorii.

Deoarece in Elvetia si Germania, banca centrala isi stabileste in intregime cotele creditelor de scont, aceste credite nu pot satisface necesitatile neprevizibile de rezerve ale bancilor secundare. aceste banci au creat o linie suplimentara de credit pentru a satisface necoile suplimentare de credite. Aceste credite cunoscute sub denumirea credite Lombard stabilesc un plafon pentru ratele de dobanda pe termen scurt.

In alte tari, bancile centrale au o libertate mai mare in stabilirea conditiilor de creditare. Astfel, FED utilizeaza o rata a dobanzii sub cea de pe piata monetara (dobanda pe termen scurt). Creditul de scont este prevazut pentru a completa cu lichiditati necesitatile de fonduri neprevazute. Posibilitatea imprumutarii la rata scontului scade pe masura creditarii de mai multe ori, banca centrala marind costul acestor credite. Cu toate acestea, in ultimii ani a crescut foarte mult riscul falimentului, ca urmare utilizarea acestora a scazut simtitor.

Numai in Japonia creditul pe termen scurt este utilizat ca instrument de dirijare pe termen scurt a rezervelor. Creditele de scont reprezinta o parte importanta a activului BOJ. Aceasta dirijeaza zilnic, in mod activ politica de imprumutare. Banca centrala poate mari sau poate reduce marimea acestor credite utilizand acest instrument important pentru a reduce fluctuatiile zilnice la nivelul rezervelor.

Banca Centrala a Angliei beneficiaza de o mare libertate de actiune in cea ce priveste activitatea de creditare a bancilor secundare. In tranzactiile sale cu casele de scont, BOE decide cu privire la marimea creditului si costul acestuia. In general, fondurile au caracterul unei ultime sanse de creditare si suplinesc nevoile clearing-ului interbancar. Banca centrala decide conditiile de acordare a creditelor, iar acestea nu sunt publicate. In general creditele se acorda la o rata a dobanzii egala sau peste dobanda pietei si astfel incat casele de scont sa poata determina cu exactitate costurile aferente. Astfel BOE utilizeaza politica sa de creditare pentru a semnaliza tendintele politicii monetare.

Rata de scont stabilita de Banca Centrala a Canadei este reglementata saptamanal. Pana in noiembre 1991 bancile se puteau imprumuta la banca centrala o singura data pe perioada de pastrare a rezervelor. Posibilitatea si costul unui al doilea credit se hotaraste de banca centrala. Din 1991 aceste reglementari de limitare a creditelor au fost abrogate, an consecinta bancile comerciale se pot credita la banca centrala in orice moment la taxa scontului stabilita de BOC. Aceasta eliminare a limitarii creditelor constituie primul pas care va conduce in mod gradul spre eleminarea rezervelor minime obligatorii, proces care a inceput in 1992.

Pe langa acordarea de credite in vederea satisfacerii nevoilor de lichiditati pe termen scurt, bancile centrale din mai multe tari dispun, de asemenea, de mijloace pentru absorbirea surplusului de rezerve astfel incat sa poata limita scaderea ratelor de dobanda pe termen scurt. Rata dobanzii aferenta bonurilor de tezaur vandute de catre Bundesbank este utilizata drept limita inferioara pentru ratele dobanzii pe termen scurt de pe piata monetara. In Canada vanzarile directe sau conventiile de revanzare sunt utilizate in acelasi identic scop. In Anglia, in cazul in care se creaza un surplus de rezerva, casele de scont pot solicita (dupaamiaza) cumpararea titlurilor de la BOE.

Rezevele minime obligatorii.

Cum creditele acordate de banca centrala s-au redus simtitor, acelasi lucru s-a intamplat cu rexervele minine obligatorii, in ultimii ani. In toate aceste tari, rata rezervei obligatorie inregistreaza nivele mult mai reduse decat cele din inceputul anilor 1980. Pe de alta parte, practica de influentare a rezervelor minime obligatorii in vederea influentarii rezervelor sistemului bancar a fost abandonata in mai toate aceste tari.

Cu toate acestea, majoritatea bancilor centrale continua sa considere rezerva minima obligatorie ca o componenta importanta a procedurilor urmarite. Rezerva obligatorie este privita ca factor stabilizator al cererii de fanduri pe termen scurt, intarind astfel controlul bancii centrale asupra ratei dobanzii.

Ca pondere rezerva minima obligatorie, este stabilita in functie de categoria in care se incadreaza obligatiile bancilor secundare. In America, si in ultimul timp si in Canada rezerva obligatorie este stabilita in principal pe baza depozitelor (te çekueshme) atrase, acesta fiind o practica care atesta incercarile timpurii de a utiliza rezervele bancare ca instrument (obiectiv operational) de influentare al M1. In alte tari, rezerva obligatorie are o baza mai larga. In Anglia, Japonia si Elvetia sunt aproape aceleasi indiferent de categoria obligatiilor.

In toate aceste tari, perioada in care se constituie (se creaza) aceste obligatii (perioada calcularii) se termina inainte de perioada in care rezerva obligatorie este pastrata. Aceasta neconcordanta in timp este foarte potrivita, si asigura bancii centrale o apreciere relativ buna a cererii pen tru rezerve pe perioada de mentinere. Pentru toate cele sase banci, in afara de Banca Angliei, proiectarea rezervelor pe perioada de pastrare este un element cheie in determinarea operatiilor de politica monetara.

Strategia dirijarii rezervelor in SUA se bazeaza pe o perioada de pastrare de doua saptamani. Din Decembrie 1990, timp in care are loc o diminuare a rezervelor obligatorii, se observa o intensificare a conflictului intre aceasta strategie si rata dobanzii la creditele lombard. La inceputul perioadei de pastrare, multe banci au urmarit o politica mai putin toleranta referitor la aceste rezerve, care a condus catre o presiune spre reducerea ratelor de dobanda aferente creditelor overnight.

In Anglia si Elvetia, rezerva obligatorie nu impune o anumita limita serioasa asupra comportamentului bancilor secundare. In Elvetia, din 1988 banca centrala a pus un mai mai mare accent pe reducerea fluctuatiilor zilnice la nivelul ratei dobanzii. De asemenea, creditele lombard sunt acordate la sfarsitul zilei, fara limite si restrictii, acelor banci care necesita acoperirea solicitarilor neprevazute de lichiditati.

*

Din cele prezentate mai sus putem concluziona ca asemanarile intre strategiile adoptate de catre bancile centrale domina pe diferentele si specificul fiecareia. In prezent toate cele sase banci isi adopta politica lor monetara zilnica spre influentarea ratelor de dobanda de pe piata monetara. Toate bancile centrale, cu exceptia SNB, utilizeaza rata dobanzii pe termen scurt ca obiectiv operational in activitatea de administrare a rezervelor.

Nici-una dintre aceste banci nu-si fixeaza obiectivele poiticii monetare in intentia exercitarii unui control rigid al ratei dobanzii. In general, bancile centrale din mai multe tari permit ca fortele pietei libere sa determine rata dobanzii si intervin doar pentru a limita fluctuatiile de moment la nivelul acestora sau in unele cazuri pot chiar interveni in sensul modificarii ratei dobanzii atunci cand situatia economica a tarii justifica o astfel de actiune.

Deoarece ratele de dobanda ca obiective operationale transmit o influenta directa asupra ratei dobanzii la termen si asupra altor indicatori financiari, strategia interventiilor bancii centrale este construita astfel incat sa poata semnaliza si comunica informatiile necesare referitor la scopul politicii monetare, atat a celei prezente cat si scopurile din viitor. In majoritatea cazurilor rata dobanzii ca obiectiv operational este modificata in mici pasi pentru a construi tendinte mai stabile spre structurile pietei monetare.

In ultimul deceniu a crescut semnificativ ponderea si importanta operatiilor de tip open market ca instrumente de dirijare a rezervelor, ceea ce reprezinta si o practica pe larg adoptata de catre FED. In prezent, bancile centrale mai sus mentionate folosesc cateva forme de operatii de open market in controlul efectuat asupra rezervelor. Cateva din aceste banci utlizeaza aceste operatii intr-o forma specifica adaptata in functie de gradul de dezvoltare al pietelor financiare.

Cele mai importante deosebiri intre politicile monetare ale celor sase banci pe care le am considerat apar in cadrul sistemului de creditare. In general autoritatea monetara acorda credite bancilor secundare care se confrunta cu lipsuri temporare de lichiditati si celor care reprezinta probleme financiare serioase. Cu exceptia FED, celelalte banci centrale prezinta o tendinta de eleminare a contralului administrativ in distribuirea creditelor. Faptul ca bancile centrale acorda aceste credite in conditii mai avantajoase le asigura acestora un instrument flecsibil de evitare a presiunilor asupra ratelor dobanzii, in special spre sfarsitul zilei de negocieri cand celelalte tipuri de interventii sunt aproape imposibile. Cu toate acestea in SUA, mecanismul creditelor de scont, ca instrument de reducere a fluctuatiilor ratelor de dobanda, are o valoare mai redusa.

Bibliografie

Bruce Kasman: "A comparison of monetary policy operating procedures in six industrial countries", FRBNY Quarterly Review/Summer, 1992.

Giannino Pavaracini: "Economia monetaria e crediticia", UTET, 1992, 1993, 1994.

Mugur Isarescu : "Teoria pietelor monetare", curs-ASE, 1999.

Thomas Mayer, James S. Duesenberry, Robert Z. Aliber: "Money, banking and the economy", Ed. Didactica si Pedagogica, Bucuresti, 1993.