Piete financiare

Intr-o perioada scurta de timp, atat pietele, cat si tehnicile au avut o evolutie fara precedent in istoria finantelor internationale. A fost nevoie de o adaptare la noul context economic, consecinta a unor evenimente putin previzibile: socurile petroliere, urmate de scaderea preturilor petrolului, inflatia brusca, urmata de o deflatie prelungita, dezagregarea sistemului monetar international, miscari dezordonate ale ratei dobanzii si ale cursului de schimb valutar. A devenit o necesitate imperativa ca tehnicile bancare si financiare sa se adapteze la un univers in miscare si sa se puna la punct instrumente de finantare si protectie contra crizelor succesive. Crizele sunt cele care au stat la baza inovatiilor, desi dezvoltarea exacerbata a pietelor de capital a constituit cateodata un factor de destabilizare a relatiilor financiare internationale.

Economistii au dezbatut indelung pe tema acestei evolutii economico-financiare si numerosi termeni precum globalizarea, dereglementarea, dezintermedierea, conversia imprumuturilor in hartii de valoare au bulversat fizionomia lumii bancare si financiare internationale. Institutiile financiare sunt dereglementate, pietele de capitaluri mondializate, produsele sofisticate. Acesta este big-bang'-ul financiar, asa cum a fost denumit in multe tari, mai ales in Marea Britanie.

Schimbarile de ordin juridic se bazeaza pe miscarea internationala de deregulation' (dereglementare). Aceasta miscare a pornit din Statele Unite si este atribuita ideilor si politicii economice duse de presedintele Reagan incepand cu 1981. Acest nou laisser faire' va atinge diverse domenii de activitate, dar cel mai pregnant se va manifesta in domeniul bancar si financiar, o data cu crearea a numeroase produse si tehnici. Miscarea de liberalizare se propaga in toate tarile industrializate, unde necesitatea de a face fata concurentei internationale obliga la modernizarea structurilor. Se formeaza bursele, se autorizeaza produse financiare, care existau de altfel si inainte pe piata, dar erau interzise inainte de anii in Marea Britanie, Franta, Germania, Japonia, alaturi de obligatiunile cu rata variabila si s-au creat piete la termen de instrumente financiare si optiuni.

Al doilea tip de modificare profunda este reprezentata de modificarea de ordin geografic.

Este fenomenul mondializarii pietelor, datorat probabil dereglementarii. Astazi, finantele devin modiale, adica nu mai au frontiere; un director financiar al unei intreprinderi in cautare de capitaluri, la fel ca si investitorul, nu se mai limiteaza la tara lor. Datorita dereglementarii, a scoaterii progresive a controlului schimburilor, mergem acolo unde conditiile sunt cele mai avantajoase, cu riscul de a face rapid arbitraje daca ele se schimba

Globalizarea acopera al treilea aspect al schimbarii precum si cel al structurii pietelor.De fapt, pana la sfarsitul anilor 70, diferite piete de capitaluri erau compartimentate si alegerea investitiei, in functie de durata imprumutului sau natura produselor (credite sau emisiuni de valori mobiliare), era indispensabila

De atunci, pietele sunt mai mult sau mai putin integrate intr-o piata unica de capital unde notiunile de durata si natura nu mai sunt semnificative pentru produse specifice. De exemplu, obligatiunile, care in mod traditional sunt pe termen mediu sau lung, si-au vazut durata scurtata pe piete, durata fiind acum cuprinsa intre un an si perpetuitate'; invers, certificatele de depozit, altadata emise pe cateva luni, pot fi acum pe mai multi ani.

Conform unui raport al Comisariatului General, globalizarea este un fenomen care denota o integrare completa in acelasi timp temporala si spatiala, a diverselor componente ale sistemului financiar international: intre operatiuni pe termen scurt si operatiuni pe termen lung intre operatiuni sigure si cele conditionate, intre piete interne si internationale.

Globalizarea se bazeaza in mare masura pe un proces foarte complicat de dezintegrare si recombinare sau de redistributie a principalilor parametri caracteristici activelor financiare'.

Pietele financiare devenind libere, mondializate si globalizate au determinat concurenta care a decurs de aici sa se angajeze intr-o cursa neintrerupta a inovatiei, care nu este intotdeauna justificata, dar care se explica prin ratiuni comerciale si practice. Inovatia permanenta a generat o serie de consecinte din care vom retine doua: mai intai, o evolutie indispensabila a strategiilor adoptate de catre institutii bancare si financiare pentru a-si mentine activitatea, apoi o emergenta a noilor riscuri micro si macroeconomice care duc cateodata la schimbarea unor reglementari de prudenta care risca sa reduca fenomenul de dereglementare.

Piata de capital

Piata de capital reprezinta ansamblul relatiilor si mecanismelor prin intermediul carora capitalurile disponibile si dispersate din economie sunt dirijate catre agenti economici sau catre orice institutii publice si private solicitatoare de fonduri³.

Piata de capital leaga emitentii hartiilor de valoare cu investitorii individuali si institutionali prin intermediul brokerilor, dealerilor si a societatilor de intermediere a tranzactiilor cu valori mobiliare. Piata de capital functioneaza, asadar, ca un mecanism de legatura intre cei care au nevoie de capital (emitentii) si cei care au un surplus de capital (investitorii),a caror decizie de investire vizeaza doua obiective complementare:rentabilitatea, respectiv un grad inalt de fructificare a capitalurilor si lichiditatea, adica recuperarea cat mai operativa a capitalului investit.

Din punct de vedere al sferei sale de cuprindere, in literatura de specialitate s-au structurat doua conceptii referitoare la piata de capital: conceptia anglo-saxona si conceptia continental-europeana (de sorginte franceza in conceptia anglo-saxona, piata de capital formeaza impreuna cu piata monetara ceea ce se numeste piata financiara in acest context, piata de capital este sinonima cu piata valorilor mobiliare si asigura investirea capitalurilor pe termen mediu si lung. Piata monetara realizeaza angajarea si plasarea capitalurilor pe termen scurt prin intermediul pietei interbancare, a pietei efectelor de comert, a pietei certificatelor de repozit, a pietei eurovalutelor etc. in conceptia continental-europeana, piata de capital are o structura complexa care cuprinde: piata monetara, piata ipotecara si piata financiara

Piata monetara este piata capitalurilor pe termen scurt si mediu, fiind reprezentata de piata interbancara si de piata titlurilor de creanta negociabile. Pe piata interbancara opereaza banca de emisiune, bancile comerciale, bancile specializate, trezoreria publica, casele de economii in calitate de creditori. Pe piata titlurilor de creanta negociabile, operatori sunt toti agentii economici. Instrumentele negociate sunt certificatele de depozit (titluri negociabile ce atesta existenta unui depozit in cont), biletele de trezorerie (emise de societati comerciale cu exceptia institutiilor de credit), bonurile de tezaur (emise de trezoreria publica), titlurile pe termen scurt (emise de institutii si societati financiare).

Piata ipotecara este o piata specifica finantarii constructiei de locuinte, pe care actioneaza organismele ce acorda imprumuturi sub forma creditului imobiliar, casele de

Bratu S., Boaja M., Piata de capital in Romania, Editura Universitaria, Craiova 2001

refinantare care asigura reintregirea fondurilor bancilor creditoare si bancile ipotecare Acestea emit bilete ipotecare a caror valoare nominala este egala cu marimea imprumutului acordat persoanelor particulare ce solicita creditul necesar constructiei de locuinte.

Piata financiara este piata capitalurilor pe termen lung pe care se emit si se tranzactioneaza valori mobiliare ce servesc drept suport al schimbului de capitaluri⁴. Piata financiara este cea pe care se cumpara si se vand active financiare, fara a fi schimbata natura lor.

Practica din Romania pune in evidenta optiunea pentru conceptia anglo-saxona, potrivit careia piata de capital este o componenta a pietei financiare. Piata de capital prezinti urmatoarele trasaturi:

este o piata deschisa plasamentul este efectuat de marea masa a investitorilor, iar tranzactiile cu valori mobiliare au caracter public;

produsele pietei sunt instrumente pe termen mediu si lung. Pe piata de capital banii sunt investiti pe o perioada mai mare de un an, in timp ce pe piata monetara, resursele sunt utilizate pentru finantari pe termen scurt.

valorile mobiliare sunt negociabile si transferabile. Ele pot fi transferate de la un posesor la altul, la un pret negociat sau specific conditiilor pietei.

tranzactionarea valorilor mobiliare nu este directa, ci intermediata Intermediarii au un rol important in ceea ce priveste punerea in contact a emitentilor cu investitorii sau a investitorilor ce detin valori mobiliare in portofoliu cu cei care doresc sa le cumpere. Piata de capital ofera modalitati de investire, respectiv de atragere a capitalului, diferite de cele specifice sistemului bancar. Ca o alternativa la constituirea depozitelor bancare, investitorii pot achizitiona valori mobiliare, iar emitentii pentru a nu apela la credite bancare pot atragi capitaluri prin emisiune de actiuni si obligatiuni. Beneficiile potentiale ale pietelor de capital trebuie sa fie masurate fata de costuri si alte dezavantaje. Acestea includ inevitabilitatea ciclurilor economice si impactul lor asupra obtinerii de capital, increderea investitorilor si puterea sistemului financiar, pericolele controalelor de monopol, instabilitatea preturilor si a ratelor dobanzii, costurile de intermediere ale burselor de valori si institutiilor pietei de capital si nevoia de reglementare a unui subsector al sistemului financiar. Absenta unor piete viabile de actiuni conduce la cresterea raportului dintre fondurile imprumutate si fondurile proprii ale

Anghelache G., Piete de capital si tranzactii bursiere, Editura Economica, Bucuresti, 1997

societatilor, slabind astfel structura lor de capital. Aceasta pune in pericol nu numai viabilitatea lor pe termen lung, dar si solvabilitatea institutiilor din sistemul financiar care acorda imprumuturi.

Structura pietei de capital

Diversitatea produselor tranzactionate, a procedurilor si tehnicilor de vanzare-cumparare a valorilor mobiliare, modul de formare a pretului acestora au impus structurarea pietelor de capital in raport cu diferite criterii:

I. in functie de producerea si comercializarea valorilor mobiliare, piata de capital cuprinde doua segmente:

piata primara piata pe care emisiunile noi de valori mobiliare sunt negociate pentru prima oara

piata secundara piata pe care sunt tranzactionate valori mobiliare deja in circulatie. Piata secundara furnizeaza lichiditate pentru investitorii care doresc sa si schimbe portofoliile inainte de data scadentei.

II. Dupa obiectul tranzactiei se deosebesc:

piata actiunilor- piata pentru actiuni comune si preferentiale;

piata obligatiunilor- piata pentru instrumente de datorie de orice fel;

piata contractelor la termen (Futures) - piata pe care valorile mobiliare se tranzactioneaza pentru livrarea si plata viitoare. Valorile mobiliare ce fac obiectul contractului pot fi deja in circulatie sau pot fi emise inainte de scadenta contractului.

.piata optiunilor (Options) - piata in care se tranzactioneaza valori mobiliare pentru livrare conditionata. Instrumentul tranzactionat, contractul de optiuni, este executat la optiunea detinatorului. Cele mai des intalnite tipuri de contracte de optiuni sunt: call (de cumparare) si put (de vanzare). 0 optiune de cumparare (vanzare) permite detinatorului sa cumpere (vanda) o anumita valoare mobiliara, la un anumit pret inainte sau la o anumita scadenta. Contractul de optiuni nu este obligatoriu a fi executat.

III.Dupa modul de formare a pretului valorilor mobiliare, piata de capital se structureaza in :

1. piata de licitatie - piata in care tranzactionarea este condusa de o parte terta in functie de suprapunerea preturilor la ordinele primite de a cumpara sau de a vinde o anumita valoare mobiliara. Persoana care tranzactioneaza este un agent de piata. Cererile si ofertele

mentioneaza atat pretul, cat si cantitatea.

2. piata de negocieri - piata in care cumparatorii si vanzatorii negociaza intre ei pretul si volumul valorilor mobiliare, fie direct, fie prin intermediul unui broker sau dealer. Aceasta piata este utila in cazul valorilor mobiliare inactive si pentru tranzactii foarte mari, care pot cauza pe o piata de licitatii fluctuatii de scurta durata

IV. in functie de momentul finalizarii tranzactiilor, se deosebesc:

1. piata la vedere - cea pe care valorile mobiliare sunt tranzactionate pentru livrare si plata imediata. Aceasta piata mai este denumita piata cu plata numerar, deoarece livrarea si plata variaza de la o zi la o saptamana in functie de reglementarile in vigoare.         

2.piata la termen in cadrul acesteia finalizarea tranzactiei, referitoare la livrarea titlurilor catre noul cumparator si efectuarea platii se efectueaza la o data viitoare.

Tipologia pietelor financiare

Piata primara reprezinta acel segment de piata pe care se emit si se vand sau se distribuie valorile mobiliare catre primii detinatori⁵. Piata primara constituie un circuit de finantare specializat si are rolul de a transforma activele financiare pe termen scurt in capitaluri disponibile pe termen lung. Pe aceasta piata se vand valori mobiliare emise de unele entitati economice care au nevoie de resurse financiare si se cumpara de catre alte entitati  posesoare de economii pe termen mediu si lung. Emitentii de valori mobiliare pot opta, privitor la lansarea pe piata a titlurilor emise, intre a derula ei insisi operatiunea sau a apela la intermediari. Indiferent de modalitatea aleasa, emitentii atrag resurse financiare pe piata primara in scopuri anuntate in mod public inainte de derularea ofertei.

Piata primara permite atragerea capitalurilor in scopul constituirii sau majorarii capitalului social, precum si apelarea la resurse imprumutate. Totodata, piata primara ofera cadrul si posibilitatea practica ca o societate inchisa sa devina societate comerciala deschisa, prin oferta publica de vanzare de actiuni, prin emiterea de obligatiuni convertibile in actiuni etc. Pe aceasta piata nu sunt probleme de cotatie, pentru ca nu exista posibilitatea negocierii: titlul este vandut la pretul sau de subscriere (de exemplu, pentru o obligatiune la valoarea sa nominala sau la paritate).

Anghelache G., Dardac N. , Stancu I., Piete de capital si burse de valori, Editura Adevarul,

Bucuresti, 1992

Totusi, o piata speciala poate aparea pe piata primara: este piata gri, rezervata profesionistilor, unde sunt posibile cotari. Aceasta nu functioneaza decat cateva zile pentru fiecare operatiune.

Piata secundara asigura, prin intermediul bursei de valori mobiliare si al pietelor extrabursiere,atat buna functionare a pietei primare, cat si lichiditatea si mobilitatea economiilor. Investitorii au posibilitatea de a negocia, in orice moment, actiunile si obligatiunile detinute in portofoliu sau pot cumpara noi valori mobiliare. Lichiditatea pietei le permite sa realizeze rapid arbitraje de protofoliu, fara a astepta scadenta titlurilor detinute. Piata secundara concentreaza cererea si oferta derivata, care se manifesta dupa ce piata valorilor mobiliare s-a constituit. Un rol important pe piata financiara revine societatilor de ntermediere a titlurilor care isi asuma angajamentul de distribuire a titlurilor emise, efectueaza comertul cu titluri, respectiv vanzare-cumparare de valori mobiliare in nume si pe cont propriu, efectueaza intermedierea in comertul cu titluri, respectiv vanzarea-cumpararea acestora in contul unor terti. Societatile de intermediere se pot specializa in una sau mai nulte activitati: unele actioneaza prioritar pe piata primara, asigurand distribuirea si olasamentul noilor emisiuni, iar altele actioneaza numai pe piata secundara, fiind considerate firme de brokeraj.

Obiectivele pietei secundare sunt protectia investitorilor, realizata prin transparenta, reglementarea si supravegherea pietei, lichiditatea pietei si stabilirea cursului.

Cele doua segmente de piata se interconditioneaza. Piata secundara nu poate exista fara piata primara si, totodata, functionarea pietei primare este influentata de capacitatea pietei secundare de a realiza transferabilitatea valorilor mobiliare si transformarea lor in lichiditati.

Statele Unite

Toate pietele secundare sau noi au cunoscut modelul NASDAQ, care reprezinta o pepiniera de intreprinderi in crestere. NASDAQ a permis finantarea tehnologiei inalte americane si a oferit IMM-urilor americane fondurile necesare cresterii lor.

in Statele Unite se regasesc urmatoarele piete secundare: OTC (Over The Counter Market), NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation), National Market System.

La New York exista doua burse nationale oficiale de valori mobiliare: NYSE (New York Stock Exchange), care este cea mai importanta si AMEX (American Stock Exchange).

NYSE, datand din 1972 a creat in 1979 o filiala, NYFE, pentru contractele la termen, iar

AMEX dateaza din 1849 si functioneaza in forma actuala numai din 1911. Alaturi de aceste piete oficiale, exista OTC, care a cunoscut o dezvoltare mai tarziu. Situatia s-a schimbat

profund incepand din 1971, anul debutului NASDAQ, vasta organizatie informatizata care

leaga intre ei principalii creatori de piete, diferite piete regionale, fara sa treaca printr-o bursa

ofciala inaintea acestei informatizari sistemul era greoi si putin eficace, in timp ce astazi cei

aproximativ 2000 de membrii ai NASDAQ cunosc instantaneu preturile oferite si cerute de

eventualele contrapartide. Pana in 1975, OTC juca adesea un rol de aclimatizare

inaintea cererii de inscriere la AMEX si apoi, dupa un anumit timp, la NYSE. Acum, dupa

introducerea la OTC, nu rareori se intampla sa existe o cotare directa la NYSE, OTC fiind in

consecinta considerat ca o proba suficienta. De altfel, adesea, societatile care indeplinesc

conditiile pentru a fi cotate la NYSE prefera sa ramana la OTC, unde suma totala a

tranzactiilor este mult mai mare decat la bursa din Tokyo si numarul acestor tranzactii

depaseste adesea pe cel existent pe piata oficiala americana

Succesul NASDAQ (devenita rapid a doua bursa mondiala) a Contribuit la un anumit

declin al lui AMEX (care trece de pe al doilea pe al treilea loc mondial). in 1988, cele doua

burse au decis sa fuzioneze, AMEX devenind o filiala a lui NASDAQ. Aceasta fuziune permite

totusi sa se faca o mai buna concurenta lui NYSE, care ramane prima bursa din Statele Unite

si din lume. Alaturi de aceste doua burse nationale, exista cinci burse regionale de actiuni

(Boston, Cincinnati, Chicago, San Francisco, Philadelphia), dar care nu tranzactioneaza

impreuna decat aproximativ 10% din volumul NYSE.

Modelul propus de americani a fost adoptat si de alte tari precum Japonia, Marea Britanie, Olanda.

Japonia

Piata necotata japoneza, numita Sectiunea Secundara a Pietei Bursiere, si-a inceput activitatea in 1961. Dar, pana in 1983, ea era marcata de o anumita lipsa de interes: volumul sau de tranzactii era sub 70 milioane de actiuni, adica sub cel al unei sesiuni la prima sectiune de la Bursa din Tokyo. Acest volum limitat de tranzactii rezulta din norme de inscriere foarte rigide, in timp ce prelevarile de capital erau strict controlate avand ca efecte: imposibilitatea de a recurge la emisiuni publice. in consecinta, nici o valoare atragatoare nu aia oferita pe aceasta a doua piata

Din decembrie 1983, restructurarea si revitalizarea acestei piete au devenit efective.

Inspirandu-se de la NASDAQ-ul american, autoritatile de tutela au pus la punct un program de renovare: autorizarea majorarilor de capital prin subscriptie publica, desemnarea obligatorie a unui intermediar agreat pentru a asigura tranzactiile. Credibilitatea acestei piete fiind restabilita intreprinderile gasind aici un acces mai usor si investitorii posibilitati de:plasament mai diversificate, ea a inregistrat rapid o reala activitate. Peste 300 de societati erau deja cotate la Tokyo in 1985 si cifra de 500 a fost repede atinsa in plus, mai mult de 200 de societati sunt cotate pe Sectiunile Secundare ale pietelordin Osaka si Nagoya.

Marea Britanie

Contrar experientei japoneze, in Regatul Unit succesul a fost aproape imediat. Aceasta piata secundara a fost numita USM (Unlisted Securities Market - Piata Titlurilor de Valoare Necotate), expresie de altfel improprie pentru ca exista o cotatie. Ea a fost creata in 1980 din doua motive: cotarea oficiala sau LSE (London Stock Exchange) avea din ce in ce mai putine admiteri noi (15 in 1978, 12 in 1979, 6 in 1980) si guvernul din acea epoca era grijuliu sa ajute tinerele intreprinderi. USM a fost, cel putin la inceput, o reusita pe doua planuri:

numeroase cotatii: 11 societati cotate la sfarsitul lui 1980, 300 de societati la inceputul lui; 352 de societati in 1991; dar 308 in 1992 si 256 in 1993. Pentru a opri aceasta cadere, USM a fost inchisa si inlocuita in 1995 prin AIM (Alternative Investment Market);

ea a jucat un veritabil rol de sursa alternativa de finantare; cea mai mare parte a societatilor introduse la USM au procedat imediat la majorari de capital.

Conditiile de acces la USM erau in mod particular atractive in comparatie cu cele ale LSE; nici o capitalizare bursiera impusa, cost de admitere scazut, numai minim 10% din capital era oferit publicului (fata de 25% pentru LSE). Piata investitionala alternativa, AIM, creata in 1995 ca un inlocuitor al USM, a beneficiat de o reglementare adecvata si a redat un nou avant finantarii intreprinderilor mici si mijlocii.

Franta

Piata secundara a fost creata in 1983, in momentul in care recentele nationalizari amputasera piata bursiera cu 15% din capitalizarea ei, punand Parisul pe locul 11 in clasamentul mondial. Trebuiau deci atrase intreprinderile medii pentru a da un nou impuls pietei franceze.

A doua piata franceza, gratie conditiilor si procedurilor de introducere mai simple decat pe piata oficiala, raspunde asteptarilor investitorilor la cautarea de valori mai riscante si mai putin cunoscute decat cele de la cotarea oficiala, dar oferind perspective mai mari de

crestere. Obiectivul Noii Piete, create in 1996 dupa modelul NASDAQ si destinate societatilor tinere, inovatoare si cu mare potential de crestere, consacra intrarea capitalului - risc la bursa si se adreseaza intreprinderilor care vor sa finanteze un proiect de dezvoltare si care doresc sa beneficieze de piata bursiera pentru a-si accelera cresterea.

Piata de capital din Romania

Premisele aparitiei pietelor de capital in Romania au fost create o data cu promulgarea legii nr. 31/1990 privind societatile comerciale care a asigurat cadrul legal necesar nasterii si dezvoltarii societatilor de capitaluri si, totodata, a instituit un cadru clar pentru principalele produse utilizate pe piata de capital: actiunile si obligatiunile. Potrivit acestei legi, societatile comerciale pe actiuni au putut face apel la economiile publicului pentru infiintare sau pentru majorarea capitalului (primele atrageri de capital de la populatie au fost realizate de bancile Ion Tiriac' si Bankcoop'), Astfel, putem defini anul 1990 drept momentul aparitiei pietei primare de capital.

Un moment important l-a constituit adaptarea Legii nr. 58/1991 a privatizarii societatilor comerciale care a relevat nevoia existentei unei piete secundare. Aceasta deoarece a produs pe piata financiara intr-o cantitate masiva, hartii de valoare la purtator (Certificate de proprietate), care desi nu au fost considerate valori mobiliare, au avut rolul de a familiariza publicul cu titlurile de valoare si de a demonstra necesitatea crearii unui cadru organizat pentru vanzarea si cumpararea acestora. in anul 1992, certificatele de proprietate au fost emise si distribuite in forma materializata, la purtator. Acesta a fost si momentul derularii primei oferte publice de actiuni contra numerar, din cadrul procesului de privatizare, oferta are a fost efectuata de Agentia Nationala pentru Privatizare si Banca Romana pentru dezvoltare cu sprijinul unei societati de consultanta din Marea Britanie si care a avut o rezonanta deosebit de mare.

in 1992 s-a infiintat Agentia Nationala pentru Titluri de Valoare, ca directie in Ministerul Finantelor. Paralel, in Banca Nationala a Romaniei s-a creat Centrul de Proiectare si implementare a Pietelor de Capital, embrionul' viitoarei Burse de Valori Bucuresti. S-a facut simtita nevoia unei piete alternative celei bancare deoarece lipsa alternativelor de plasament a condus la proliferarea jocurilor piramidale, iar tolerarea acestora de catre autoritati urmata de prabusirea acestora a generat confuzie la nivelul investitorilor individuali. 0 data cu aparitia ordonantei nr. 18/1993 privind reglementarea tranzactiilor nebursiere cu valori mobiliare si organizarea unor institutii de intermediere a fost infiintata Agentia Valorilor Mobiliare (A.V.M.) prin transformarea Agentiei Nationale pentru Titluri de Valoare (A.N.T.V.). Aceasta entitate, constituita ca Directie Generala in Ministerul de Finante, a creat cadrul de reglementare minim necesar pentru inceputul pietei de capital in Romania, prin elaborarea Regulamentului pirind oferta publica de vanzare de valori mobiliare si a Regulamentului privind autorizarea societatilor de intermediere de valori mobiliare si a agentilor de valori mobiliare aprobate prin Hotararea Guvernului nr. 788/1993. Aceasta a permis clarificarea si completarea procedurii prevazute de Legea nr. 31/1990 de majorare a capitalului social si a dus la cresterea numarului societatilor comerciale care au facut o oferta publica

In acest context, a aparut o categorie importanta de operatori - intermediarii autorizati -ca participanti directi si exclusivi la incheierea operatiunilor de vanzare-cumparare de valori imobiliare - fapt care a creat premisele nasterii Bursei de Valori Bucuresti si a pietei extrabursiere (RASDAQ), adica a pietei secundare romanesti.

O alta categorie importanta de investitori, cei institutionali, au aparut sub forma fondurilor mutuale, intr-un moment in care piata de capital era practic inexistenta. Fonduri mutuale precum FMOA administrat de SAFI, desi trebuiau sa desfasoare o activitate specifica pietei de capital, ele erau infiintate si functionau, nefiind autorizate de nici o autoritate specifica pietei bancare sau a pietei de capital.

In anul 1994 a fost adoptata Legea nr. 52 privind valorile mobiliare si bursele de valori care a creat conditii pentru aparitia de noi institutii pe piata: Comisia Nationala a Valorilor 'imobiliare (C.N.V.M.) prin transformarea Agentiei Valorilor Mobiliare, ca autoritate administrativa autonoma subordonata Parlamentului, Bursa de Valori Bucuresti, Societati de registru, Asociatii profesionale cu statut de organisme de autoreglementare care au condus la aparitia de noi piete secundare de tranzactionare (RASDAQ). Dupa aparitia Legii '52/1994, atat piata primara, cat si cea secundara au devenit din ce in ce mai active, iar numarul participantilor pe piata a crescut considerabil.

Bursa de Valori, ca o componenta de baza a pietei secundare din Romania, a fost reinfiintata in anul 1995, printr-o decizie a Guvernului si a fost finantata de la bugetul de stat,cu conditia ca, in termen de 3 ani de la infiintare, sa ramburseze din comisioanele aplicate tranzactiilor efectuate suma necesitata de infiintarea sa. Bursa functioneaza ca o piata de licitatie pe care intalnirea dintre emitenti si investitori este facilitata de intermediari. Prin aceasta organizare s-a ajuns atat la un sistem compatibil cu marile burse, foarte performant si bine integrat in privinta functionalitatilor oferite. in plus contine functii care, desi sunt implementate din punct de vedere software, nu sunt utilizate din lipsa de reglementare specifica, Bursa de Valori Bucuresti neavand statut de organism de autoreglementare.

Bursa de Valori Bucuresti a definit un set de regulamente aplicabile membrilor Asociatiei Bursei care se refera la aspecte legate de membri, clienti ai membrilor, documente minime si formatul acestora, executarea ordinelor si a tranzactiilor, conditii de accedere la tranzactionare, nivelul de capitalizare minim si volumul maxim permis al operatiunilor, evidentierea

contabila a operatiunilor bursiere in nume propriu si in numele clientilor, depozitarea, compensarea si decontarea tranzactiilor, operatiunile de registru, custodia de valori mobiliare⁶. Acestea sunt generate si sunt aplicabile conform specificului sistemului integrat de tranzactionare, compensare, decontare, depozitare si registru al Bursei de Valori Bucuresti.

Cea de-a doua componenta a pietei secundare din Romania s-a constituit, ca o necesitate, in anul 1996 sub forma unei pietei extrabursiere RASDAQ, care asigura o circulatie libera si intensa a valorilor mobiliare la un curs negociat ce reflecta interesul investitorilor pentru detinerea titlurilor necotate la bursa

Organismul tutelar in cazul pietei de negocieri RASDAQ este Asociatia Nationala a Societatilor de Valori Mobiliare (A.N.S.V.M.), organism de autoreglementare, conform deciziei date de Comisia Nationala a Valorilor Mobiliare (C.N.V.M.).

Organizatiile implicate in functionarea sistemului pietei extrabursiere sunt:

societatea de suport tehnologic RASDAQ, care asigura colectarea informatiilor cu privire la ofertele de vanzare/cumparare ale membrilor A.N.S.V.M., sustine tehnic negocierea electronica a titlurilor, tine evidenta contractelor incheiate intre membri, raporteaza situatia tranzactiilor fiecarei societati de valori mobiliare membre si difuzeaza informatii cu privire la preturile si volumului de titluri tranzactionate zilnic pe piata

Societatea Nationala de Compensare, Decontare si Depozitare (S.N.C.D.D.), cu rol complex de calcul al soldului pe fiecare titlu, pentru fiecare utilizator direct al sistemului, de efectuare a transferului de proprietate si de detinere in numele utilizatorului si al clientilor acestora a valorilor mobiliare tranzactionate;

Registrul Roman al Actionarilor (R.R.A.), societate al carei unic rol este cel de pastrare si actualizare a informatiilor despre componenta actionariatului fiecarui emitent ale carui valori mobiliare se tranzactioneaza pe aceasta piata

Bratu S., Boaja M., Burse de valori, Editura Universitaria, Craiova 2002

membrii A.N.S.V.M. care sunt societati de brokeraj autorizate de C.N.V.M. si care pot fi utilizatori directi sau indirecti ai sistemului de tranzactionare sau ai S.N.C.D.D.;

bancile de decontare a tranzactiilor;

banci cu rol de custode al valorilor mobiliare;

fonduri mutuale ca investitori institutionali principali;

-agentiile de presa si stiri, interne si internationale pentru diseminarea informatiei publice in mass-media.

Indicii bursieri

Indicii bursieri sunt produse sintetice ce reflecta raportul dintre cererea si oferta de capital, exprima evolutia cursului valorilor mobiliare pe o anumita piata si tendintele de crestere sau de scadere, orientand investitorii in optiunile lor⁷. Necesitatea introducerii indicilor bursieri a fost determinata de existenta unui produs bursier prin care sa se realizeze urmarirea evolutiei de ansamblu a pietei respective si nu a unui singurtitlu cotat.

Primul indice bursier a fost Dow Jones Industrial Average, aparut la Bursa din New York in 1896. Acesta a fost urmat de indicele britanic FT-SE 30, de indicele japonez Nikkei si de multi altii, care apartin primei generatii de indici, in structura carora se cuprind actiuni ale caror emitenti apartin aceluiasi domeniu de activitate (de regula, ramura industriei) si din acest punct de vedere au o capacitate de informare limitata

O etapa noua in evolutia indicilor bursieri a reprezentat-o aparitia indicilor din 'generatia

a doua', (indicii compoziti) care include un numar mult mai mare de actiuni din diverse

sectoare ale economiei (institutii bancare, de asigurari, firme din ramura transportului,

tecomunicatiilor), au un grad de relevanta mai ridicat., ducand la o caracterizare mai buna a

pietei bursiere. Daca initial, indicii bursieri au fost construiti doar pentru actiuni, astazi exista

indici care urmaresc evolutia altor titluri de valori, cum ar fi obligatiunile sau titlurile emise de

fondurile mutuale.Diversificarea indicilor bursieri este o consecinta directa a diversificarii

produselor bursiere si a pietei de capital. Indicii bursieri au evoluat de la o singura piata de

capital, localizata intr-o anume tara, la piata financiara internationala, fapt pus in evidenta prin

Ciobanu G., Bursele de valori si tranzactiile la bursa, Editura Economica, 1997

aparitia indicilor mondiali si a indicilor caracteristici tarilor din spatiul monedei unice europene.

Indicii bursieri se clasifica dupa mai multe criterii:

a) dupa valorile mobiliare in raport de care se construieste indicele, se deosebesc urmatoarele categorii: indici bursieri pentru actiuni, pentru obligatiuni, pentru titlurile emise de fondurile mutuale si alte institutii de acest fel.

b) in functie de modul de calcul, indicii pentru actiuni se impart in:

indici din prima generatie, care se calculeaza ca o simpla medie aritmetica a cursului actiunilor componente, ajustata cu un divizor care sa exprime diversele modificari (fuziuni, divizari) ce se petrec asupra actiunilor componente;

indici bursieri din generatia a doua ale caror caracteristici principale sunt: cuprind un numar mai mare de firme, actiunile componente apartin mai multor domenii de activitate, (mai putin in cazul indicilor sectoriali), metodologia lor de calcul presupune, de cele mai multe ori, ponderarea actiunilor cu cursul bursier sau capitalizarea bursiera in aceasta categorie se includ indicii Topix, S&P 500, DAX, CAC-40, ca si indicii calculati pe piata de capital a Romaniei.

c). in functie de gradul de cuprindere, indicii bursieri se clasifica in:

indici generali ai pietei, care cuprind actiuni apartinand mai multor domenii de activitate cautand sa exprime cat mai bine structura pietei respective si evolutia economiei in ansamblul ei (CAC-40, FT-SE Actuaries 100, DAX, BET),

indici sectoriali, care reflecta evolutia unui singur sector al economiei (industria extractiva, farmaceutica, transporturi, constructii, banci, asigurari etc).

d) in functie de intervalul la care sunt calculati, indicii se impart in:

indici calculati in timp real, la intervale cuprinse intre 15 secunde si un minut (majoritatea indicilor existenti la ora aceasta in lume),

indici calculati doar la sfarsitul zilei de tranzactionare.

e) dupa apartenenta valorilor mobiliare care intra in calculul indicelui, la una sau mai multe piete de capital se deosebesc:

- indicii ce cuprind in portofoliul lor actiuni cotate pe o singura piata bursiera, fie actiunile unor firme autohtone, fie ale unorfirme straine cotate si pe piata respectiva

- indicii mondiali, care iau in calcul actiuni ce coteaza pe diverse piete ale lumii si care au criterii suplimentare referitoare la tarile care intra in calcul.

f) in functie de tipul pietei de capital pe care sunt calculati indicii, exista indici specifici

pietei bursiere (indicele BET) si indici ai pietei extrabursiere (indicele RASDAQ-C).

g) in raport de institutia care calculeaza indicele se intalnesc:

indici oficiali, calculati de catre organismele abilitate prin reglementarile pietei de capital rsoective, cum este cazul indicelui BET;

- indici calculati de institutiile pietei de capital in colaborare cu publicatii financiare, cum ar fi The Wall Street Journal, pentru indicele Dow Jones, sau Financial Times, pentru indicii FT-SE;

- indici calculati de diverse publicatii economico-financiare;

- indici calculati de catre societati de valori mobiliare, firme de consultanta si alte institutii financiare, care de regula sunt indici neoficiali.

In cele ce urmeaza vor fi redate caracteristicile celor mai reprezentativi indici bursieri.

a) Indicele FT-30 (Footsie 30 sau Financial Times 30 sau Financial Times Stock Exchange), cunoscut si sub denumirea FT Ordinary Share Index, este cel mai vechi indice din Marea Britanie. El se bazeaza pe cursul a 30 actiuni tranzactionate intens, fiind recalculat ori de cate ori se produc modificari in cursul uneia sau alteia din actiunile ce compun indicele. El reflecta evolutia cursurilor valorilor considerate si se calculeaza ca medie geometrica a cursurilor primelor 30 de valori mobiliare.

b) Indicele FT actuarial al tuturor actiunilor (Financial Times Actuaries all shares index,FT-A). Acest indice este alcatuit din aproximativ 670 actiuni, reprezentand peste 90% din capitalizarea pietei bursiere britanice. Indicele reflecta masura performantelor pietei pe perioade lungi de timp si reprezinta un standard pentru evaluarea portofoliilor.

c) Indicele FT Stock Exchange 100 (FT-SE 100 sau Footsie 100) a fost introdus in Marea Britanie ca indice al actiunilor, calculat in timp real. Indicele reprezinta suportul in contractele futures, negociate la Bursa Valorilor Mobiliare Derivate din Londra, bursa aparuta ca urmare a fuziunii dintre Bursa Contractelor Futures (London International Financial Futures Exchange) si Piata Londoneza a Optiunilor (London Traded Options Market). Acest indice este stabilit pe baza coeficientului de capitalizare bursiera, pentru 190 de firme si reprezinta un indicator de tendinta pentru marile societati.

d) Indicele Dow-Jones (Dow-Jones 30 - Share Industrials Average) este cel mai cunoscut si cotat indice american, fiind standardul general folosit de presa si alte mijloace de informare pentru a masura progresul pietei bursiere americane. El se calculeaza ca medie aritmetica a cursului celor mai importante 30 de actiuni din industrie. Denumirea de

'industrial' provine de la componenta initiala a indicelui, fiind incluse doar societati industriale, nu si din domeniul comercial sau al serviciilor. Astazi in componenta indicelui sunt incluse si societati neindustriale ca J.P.Morgan sau McDonald's, iar din martie 1997 au fost introduse patru noi titluri:

Hewlett-Parkard, Johnson & Johnson, Traveler's Group si Wal-Mart Stores.Principala diferenta intre Dow-Jones si majoritatea indicilor de pe piata mondiala este faptul ca in calculul acestui indice actiunile nu sunt considerate cu nici un fel de pondere, ceea ce face ca modificarea cursului oricarei actiuni sa aiba acelasi efect asupra indicelui, indiferent de capitalizarea bursiera a actiunii respective.

e) Indicele Standard and Poor's 500 este un indice format pe baza a 500 actiuni selectate de Corporatia Standard and Poor's pe ramuri industriale, fiind cotat in fiecare minut al zilei de tranzactionare pe baza coeficientului de capitalizare bursiera. Valoarea de piata totala a actiunilor ce compun indicele reprezinta 80% din valoarea actiunilor tranzactionate la NYSE. Indicele S&P se utilizeaza ca suport in contracte futures tranzactionate la Bursa din Chicago (Chicago Mercantile Exchange) si contracte de optiuni la NYSE.

f) Indicele Frank Russell este calculat pe baza cursului celor mai importante 3000 de actiuni cotate in Statele Unite (din punct de vedere al capitalizarii bursiere) si reprezinta aproximativ 98% din piata valorilor mobiliare in SUA. Acest indice este impartit in indici Russell 1000, care cuprinde cele mai mari 1000 de companii din structura indicelui Russell si Russell 2000, care include celelalte 2000 de actiuni. Acesti indici sunt cotati la fiecare 15 secunde.

g) Indicele Nikkei (Nikkei Stock Average), numit uneori si Nikkei Dow, este compus din 225 actiuni din prima sectiune a Bursei din Tokyo, fiind calculat ca o medie aritmetica ponderata. Acesta reflecta indeosebi evolutia capitalurilor industriale.

h) Indicele Topix este indicele primei sectiuni a Bursei din Tokyo. Indicele Topix cuprinde in structura sa toate actiunile companiilor (aproximativ 1200 de societati) ce coteaza in prima sectiune a bursei. Indicele este structurat astfel incat sa dea cea mai buna imagine a pietei japoneze. Topix este de fapt denumirea unei familii de indici care cuprinde Topix Core 30, Topix Large 70, Topix 100, Topix Mid 400 si Topix Large 500, care se deosebesc intre ei prin cuprinderea unui numar mai mic sau mai mare de companii, in functie de dimensiunea fimelor respective. Acesti indici au fost lansati in 1998 si inlocuiesc vechiul indice Topix, calculat din 1969. Indicele se determina pe baza coeficientului de capitalizare bursiera a principalelor valori cotate la Tokyo Stock Exchange.

i). Indicele TSE 2 (Tokyo Stock Exchange Second Section Index) cuprinde actiunile cotate la Bursa din Tokyo, neincluse in Topix. Nu se includ in indice companiile cotate pe pietele locale si pe piata OTC. Este construit din aproximativ 750 de actiuni, fiind un indice ponderat cu capitalizarea bursei.

j). Indicele DAX este considerat ca fiind cel mai reprezentativ indice calculat la Bursa din Frankfurt. DAX cuprinde un numar de 30 de actiuni ale celor mai importante companii germane, incluzand BMW, Allianz, Deutsche Telekom, Metro, BASF, Mannesmann. Alaturi de indicele DAX se mai calculeaza indicii DAX 100, MDAX, CDAX (indice composit), NEMAX 50, care reflecta diferite segmente ale pietei germane, precum si un numar de peste 30 de indici sectoriali. DAX este calculat la fiecare 15 secunde pe baza cursurilor actiunilor componente si este un indicator de referinta pentru ansamblul pietei. in Germania se mai calculeaza indicele FAZ, ca medie ponderata a cursurilor de bursa de ziarul Frankfurter Allgemeiner Zeitung, care ia in considerare 100 de titluri din 15 sectoare de baza ale economiei germane.

k). Indicele CAC-40 este cel mai important indice calculat pe piata de capital a Frantei. Indicele este calculat la fiecare 30 de secunde, pe baza celor 40 de actiuni componente calculat pe baza coeficientului de capitalizare bursiera. Indicele CAC-40 face obiectul unor tranzactii cu instrumente derivate pe piata de la Paris si reflecta tendinta pietei pentru firmele considerate. Pe piata franceza se mai calculeaza indicii; SBF sau CAC-general, care include in structura 239 actiuni cotate si este determinat pe baza coeficientului de capitalizare bursiera, SBF 120, indice intermediar care tine cont de valorile cu lichiditate mare (120 de actiun), SBF 250, calculat pe cursurile de deschidere si de inchidere ale 250 de valori mobiliare⁸.

Un indice simplu se va baza pe urmatoarea formula I = (Znumarul de actiuni x capitalizarea bursiera):Znumarul de actiuni La cotarea oficiala din 1 martie, cursurile si numarul de titluri in circulatie ale celor trei valori care compun acest indice: A cu 1.000 de actiuni a 400 u.m./actiune, B cu 2.000 de actiuni a 600 de u.m./actiune si C cu 1.500 de actiuni.a 200 de u.m./actiune. Capitalizarea bursiera este: 400 x 1.000 + 600 x 2.000 + 200 x 1.500=1.900.000 u.m.

Anghelache G., Dardac N., Stancu I., Piete de capital si burse de valori, Editura Adeverul,

Bucuresti, 1992

Numarul total al titlurilor fiind de 4.500, indicele la data de 1 martie este de:

Indicii mondiali (internationali) ofera o baza de analiza a pietei bursiere mondiale.

Indicii MSCI (Morgan Stanley Capital International) reprezinta un grup de indici conceputi pentru a masura performantele pietelor din SUA, Europa, Canada, Mexic, Australia si Asia de Sud-Est si pe cea a grupurilor industriale internationale. Acesta se bazeaza pe cotatiile a 1477 actiuni, reprezentand aproximativ 60% din valoarea agregata a pietelor din 20 de tari.

Indicele Mondial FT-Actuarial (FT-Actuaries World Index) reprezinta un grup de indici care evidentiaza separat fiecare din cele 32 de tari, 9 regiuni grupate geografic si 7 sectoare economice. Acest indice este un agregat al indicilor nationali si regionali, fiind reprezentat de 2.400 de valori mobiliare individuale in care se poate investi oriunde in lume. Indicele se calculeaza zilnic si separat in moneda locala in dolari americani si in lire sterline, pentru a permite o evaluare a impactului componentei valutare pentru investitorii din tari diferite.

Indicele Global Solomon-Russell (Solomon Brothers - Frank Russell Global Equity Index) cuprinde in structura sa aproximativ 45.000 actiuni ale unor companii din 23 de tari, fiind asemanator cu FT Actuaries World Index. Sunt excluse din componenta indicelui companiile care nu sunt disponibile pentru investitorii straini sau care sunt foarte putin lichide.

Indicele mondial Standard & Poor's, mai exact S&P Global 1200, acopera 7 regiuni principale ale lumii. Acest indice este calculat ca o reuniune a unor indici calculati de firma Standard and Poor's in intreaga lume: S&P 500 in SUA (500 actiuni), S&P Topix 150 in Japonia (150 actiuni), S&P TSE in Canada (60 de actiuni), Euro si Euro Plus in Europa continentala (200 de actiuni), Asia Pacific S&P Index (100 de actiuni), S&P Latin America (40 de titluri) si S&P UK (150 de actiuni)⁹.

Integrarea economica europeana si introducerea monedei unice a constituit premisa cooperarii financiare in vederea realizarii si utilizarii unui ansamblu de indici paneuropeni', indicii STOXX, promovati de bursa din Paris, bursa germana, bursa elvetiana impreuna cu Dow Jones & Company. Acest grup de indici cuprinde:

indicele Dow Jones STOXX care are in structura peste 650 de societati,

indicele Dow Jones Euro STOXX ce cuprinde 320 de societati emitente din tarile

Ciobanu G., Bursele de valori si tranzactiile la bursa, Editura Economica

membre ale Uniunii Monetare Europene,

- indicii blue-chip', compusi fiecare din actiunile a 50 de societati selectate pe baza unor criterii cumulative: capitalizare, lichiditate, sector de activitate reprezentativ. Indicii sunt denumiti: Dow Jones STOXX 50 pentru Europa si Dow Jones STOXX 50 pentru tarile Uniunii Monetare Europene. Indicii ofera informatii investitorilor cu privire la orientarea capitalurilor pe sectoare ale industriei si permit compararea performantelor la nivelul intregii Europe.

Urmarirea indicilor este necesara si pentru a aprecia performantele unei actiuni individuale in raport cu tendinta pietei. Daca cursul actiunii respective scade in timp ce trendul pietei este stabil sau in crestere, inseamna ca firma este evaluata negativ de catre piata, ca exista riscuri in pastrarea actiunii. Daca un intreg sector industrial este evaluat de piata sub tendinta medie, inseamna ca acel sector se confrunta cu probleme economice, ca evolutia sa viitoare este pusa sub semnul intrebarii.

Indicii pietei de capital din Romania

Indicele Bursei de Valori din Bucuresti, BET (Bucharest Exchange Trading) este un indice ponderat cu capitalizarea bursiera si este creat pentru a reflecta tendinta de ansamblu a celor mai lichide 10 actiuni tranzactionate la prima categorie a Bursei de Valori Bucuresti. Acest indice este suport pentru tranzactii derivate (futures si optiuni). Formula de calcul este:

unde N este numarul de 10 actiuni din portofoliul indicelui, pio pretul mediu ponderat al actiunii i la momentul de referinta t = 0, pii pretul mediu ponderat al actiunii i la momentul curent t, qio numarul total de actiuni emise din actiunea i la momentul t = 0.

Valoarea indicelui este ajustata cu un factor de corectie f in ziua in care au loc schimbari care afecteaza pretul de tranzactionare cum ar fi fuzionari ale firmelor sau modificari ale capitalului social al unei societati aflate in portofoliul indicelui. Factorul f asigura continuitatea si comparabilitatea valorilor indicelui.

Daca unele dintre actiunile incluse in structura nu mai corespund regulilor de tranzactionare, in timp ce altele sunt tranzactionate conform acestor reguli, se impune actualizarea portofoliului indicelui.

Indicele compozit BET-C este al doilea indice oficial al Bursei de Valori Bucuresti. Acesta este calculat pe baza aceleiasi formule ca si indicele BET si acopera ansamblul titlurilor tranzactionate.

Pe langa indicii calculati in mod oficial, in Romania exista si indici calculati de piata Rasdaq (indicii Rasdaq 50 si Rasdaq Composit), de societati de valori mobiliare (indicele Gelsor, Vanguard), de publicatii cotidiene (indicele Ziarului Financiar, Bursa). Cel mai important este indicele Rasdaq Composit, deoarece acesta urmareste sintetizarea tendintei globale a preturilor actiunilor emise de societatile listate pe piata Rasdaq. Acesta este un indice bursier ponderat prin capitalizarea pe piata, avand valoarea de start stabilita la 1000 de puncte ca si in cazul indicilor BET si BET Composit. Formula de calcul pentru acest indice este:

si

unde  este capitalizarea pe piata initiala a unei societati comerciale, adica valoarea de piata a numarului total de actiuni emise de respectiva societate la momentul de referinta,  capitalizarea pe piata curenta a unei societati comerciale, adica valoarea de piata curenta a numarului de actiuni emise de respectiva societate la momentul de referinta. Se calculeaza ca produs intre pretul ultimei tranzactii realizate cu actiunile societatii respective si numarul total de actiuni emise de respectiva societate. D_o reprezinta divizorul la momentul de referinta, l₀ valoarea initiala a indicelui - 1000 de puncte, I valoarea curenta a indicelui, N numarul de societati comerciale cuprinse in portofoliul indicelui.